恒鑫生活(301501)：收入稳定增长，泰国工厂出货完成全球化布局250827

投资要点

事件：公司发布 2025 年半年报。2025H1 公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 8.71/1.25/0.91 亿元，同比+18.81%/+19.70%/-12.82%。其中 Q2 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 4.52/0.43/0.45 亿元，同比+14.22%/-26.52%/-23.52%，Q2 收入持续增长，利润阶段性承压。

内销下游茶饮/咖啡市场需求旺盛，关税阶段性影响外销收入：2025H1 内销收入 5.73亿元，同比+30.54%，加速增长，得益于下游茶饮等需求景气度高，即时零售也有增量贡献。2025H1 外销收入 2.98 亿元，同比+1.31%，增速阶段性放缓主要受关税影响，2025 年 4 月公司泰国基地开始出货，目前仍在产能爬坡期，预计 H2 泰国基地各方面的效益会逐步显现。

盈利端，业务结构变动+泰国工厂产能爬坡影响盈利能力：（1）毛利率：2025H1 毛利率为 24.84%，同比-2.43pct，其中 Q2 毛利率为 24.77%，同比-2.74pct，毛利率下滑主要系业务结构改变（低毛利的内销业务/不可降解产品收入占比提升）+泰国工厂产能爬坡阶段的固定成本分摊及效率波动等影响所致。（2）费用率：2025H1 销售/管理/研发/财务费用率为 1.87%/5.61%/3.27%/0.16%，同比 -0.53/+1.39/-0.12/+0.24pct ，其中 Q2 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财务费用率为1.90%/5.93%/3.11%/0.20%，同比-0.43/+2.23/-0.19/+0.36pct。管理费用率上涨主要系发生上市费用、新增开办费所致，财务费用率上涨主要系汇兑损益增加所致。（3）净利率：综合以上因素，2025H1 归母净利率为 14.39%，同比+0.11pct，其中 Q2归母净利率为 9.63%，同比-5.34pct。

盈利预测：国内茶饮和咖啡需求快速增长，公司作为包材供应商有望充分受益；泰国工厂发货成功，全球化布局初现成效。我们预计 2025-2027 年公司实现归母净利润2.36/3.00/3.66 亿元，同比+7.4%/+27.0%/22.1%，对应 2025 年 8 月 26 日收盘价的 PE分别为 35.1/27.6/22.6 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

汇率波动风险，原材料价格波动风险，宏观因素波动风险