桂冠电力(600236)：业绩符合预期，Q3水电电量有望增长250820

桂冠电力发布半年报，1H25 实现营收 41.55 亿元（yoy-13.99%），归母净利11.88 亿元（yoy-17.37%），扣非净利 11.90 亿元（yoy-17.51%）。其中 2Q25实现营收 22.10 亿元（yoy-18.16%，qoq+13.60%），归母净利 6.44 亿元（yoy-36.04%，qoq+18.59%）。公司进行中期分红，DPS 为 0.05 元，分红比例 33.18%。2025 年 7 月以来，公司水电站所在流域来水同比大幅偏丰，我们预计公司 3Q25 水电发电量同比快速增长可期，维持“买入”评级。来水同比偏晚影响 1H25 电量，3Q25 水电电量有望同比大幅增长1H25，公司水电上网电量同比-6.1%至 135.22 亿千瓦时，其中 2Q25 水电上网电量为 72.07 亿千瓦时，同比-22.5%，主要系公司水电站所在流域来水同比偏晚。根据珠江水利委员会水文水资源局数据，我们统计公司龙滩水电站2025 年 7 月/2025 年 8 月 1-19 日日均出库流量同比+175/437%，因此我们预计公司 3Q25 水电上网电量有望同比大幅增长。1H25，公司控股子公司龙滩水电和岩滩水力发电实现净利润 5.41/2.31 亿元，合计占公司总净利润的65.0%。龙滩水电公司 1H25 净利润同比-16.3%，除来水同比偏枯影响外，主要系旗下火电上网电量受广西发电装机容量快速增长影响同比-45.3%。1H25 新增新能源装机 27.64 万千瓦，风光电价承压截至 2025 年 6 月底，公司控股风电/光伏装机容量为 94.47/166.26 万千瓦，较 2024 年底新增 7.22/20.42 万千瓦。新增装机推动公司 1H25 光伏上网电量同比+80.6%至 7.15 亿千瓦时，但公司 1H25 风电上网电量同比-5.8%至10.92 亿千瓦时，主要系风电利用小时数同比下滑。受广西省 2025 年年度市场化交易电价同比大幅下降影响，公司 1H25 风电、光伏上网电价同比降低，导致利润同比下降。1H25，公司全资子公司广西大唐桂冠新能源有限公司净利润同比-30.5%至 7987 万元。盈利预测与估值 我们维持对公司 2025-2027 年归母净利润预测 25.59/27.44/28.63 亿元，对应 EPS 为 0.32/0.35/0.36 元，参考可比公司 2025E PE 的 Wind 一致预期为 17.2x，持续看好公司现金流价值，考虑公司 ROE 和分红比例高于大多数可比公司，给予公司 24x 2025E PE，维持目标价 7.79 元和“买入”评级。风险提示：来水偏枯导致水电发电量不及预期；水电上网电价不及预期。