华峰铝业(601702)：1H25加工费触底企稳，液冷需求潜力逐步兑现250819

1H25 业绩符合我们预期公司公布1H25 业绩：收入59.64 亿元，同比上涨20.87%；归母净利润5.70 亿元，对应每股盈利0.56 元，同比+2.15%，符合我们预期。一是受益于产量增长和铝价上行，营业收入同比增长。1H25 公司实现营业收入59.6 亿元，同比+20.9%。上半年营业收入同比上涨主要受益于产量增长，由于公司产能释放和订单饱满，我们认为产量增长是公司营业收入上行的主要原因。1H25 国内SHFE 铝均价为2.1 万元/吨，同比+2.1%，海外LME 铝均价为2544 美元/吨，同比+6.0%，铝价上行支撑营收增长。二是铝材出口退税和贸易环境变化影响加工费。1H25 公司实现毛利润8.1亿元，同比-1.7%，毛利率13.55%，同比-3.11ppt。受到铝材出口退税取消、国际贸易环境变化等多重因素影响，铝加工行业国内国际竞争加剧，行业普遍加工费呈现下降趋势，公司部分常规产品加工费承压下降，是营收增长但是毛利润和毛利率同比转负的主要原因。2Q25 公司毛利率13.50%，环比-0.10ppt，体现加工费在二季度基本触底。发展趋势重庆二期产能扩张持续推进，增量有望逐步释放。公司合计拥有50 万吨/年的成品铝产能，重庆二期在今年4 月取得项目用地使用权，正在按计划紧密推进中，我们认为重庆二期投产后公司产能有望达到80 万吨/年以上，补充热轧产能瓶颈缺口，实现产能提升和降低成本。液冷需求有望受益数据中心需求提升，市场潜力逐步兑现。铝热传输材料是数据中心液冷系统的关键材料，凭借提升算力部署密度及降低系统功耗的优势，液冷有望逐步实现对传统风冷的替代，伴随AI 算力规模增长实现高速增长。英伟达GB300 系统采用液冷服务器，内建72 个英伟达BlackwellUltra GPU 和36 个基于Arm 架构的英伟达Grace CPU。我们认为随着采用液冷服务器的系统逐步交付，铝热传输材料在数据中心液冷领域的市场潜力有望逐步兑现。盈利预测与估值由于铝材出口退税政策取消和出口转内销对加工费压力我们下调2025 和2026 年净利润7.5%和2.6%至13.1 亿元和16.3 亿元。当前股价对应14.1倍2025 年市盈率和11.3 倍2026 年市盈率。由于加工费已企稳且液冷市场空间逐步兑现，我们维持“跑赢行业”评级和目标价21.24 元不变，对应16.2 倍2025 年市盈率和13.0 倍2026 年市盈率，较当前股价有14.6%的上行空间。风险竞争格局恶化导致加工费承压；下游需求不及预期；国际贸易摩擦加剧。