国恩股份(002768):改性材料龙头成长可期,PEEK产业链一体化加速推进-首次覆盖报告

#核心观点：1、公司以改性塑料起家，纵向延伸至绿色石化材料上游，横向拓展生物基功能材料进入大健康板块，构建“三大业务引擎”。2、有机高分子材料方面，中国改性及复合材料市场规模2024年达5448亿元，2020-2024年复合年增长率15.7%，预计2025-2029年复合年增长率14.1%；公司市占率全国第二，现有改性材料设计产能120万吨，新增20万吨项目推进中，产品覆盖家电、汽车、新能源等高景气领域。3、绿色石化材料方面，公司原材料成本占比超90%，通过投资国恩化学切入上游，实现纵向一体化布局；现有上游原料产能100万吨，在建120万吨；2024年PS产能占全国12.99%。4、PEEK材料方面，2024年中国PEEK消费量3195吨，2019-2024年复合年增长率17.6%；在汽车、电子信息、工业机械及能源、航空航天领域，2022-2027年需求复合年增长率预计分别为20.89%、13.82%、14.31%、52.46%；特斯拉Optimus机器人量产可能推动35亿元新需求；公司计划在浙江建设1000吨/年PEEK产能，并成立国恩未来科技公司向下游延伸。5、大健康板块方面，通过收购益青生物和东宝生物，建立从原料到终端产品的产业链；2024年中国明胶市场规模82亿元，预计2029年达125亿元，复合年增长率8.9%；胶原蛋白市场规模598亿元，预计2029年达2462亿元，复合年增长率32.71%；公司骨明胶内资品牌产量份额11.8%；空心胶囊市场规模2024年88亿元，预计2029年146亿元，复合年增长率10.5%；公司产能390亿粒/年，2024年产量304亿粒，市场份额7.1%，益青生物扩产后将达700亿粒/年。

#盈利预测与评级：预计2025-2027年公司归母净利润分别为8.41亿元、10.92亿元、15.59亿元，同比增速分别为24.4%、29.8%、42.8%，对应当前股价PE分别为18.7x、14.4x、10.1x，显著低于可比公司平均值，首次覆盖，给予“买入”评级。

#风险提示：原材料价格波动、产能释放不及预期、下游需求波动、技术迭代与市场竞争、市场规模测算偏差和第三方数据失真风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

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