【简】江瀚新材(603281)：2025年中报点评—关税负面影响减弱，看好公司利润率修复250901

一、中报业绩：短期承压，关税影响边际改善1. 财务表现：营收利润双降，但环比改善营收与利润：2025 年上半年实现营收 9.45 亿元，同比下降 19.53%；归母净利润 2.1 亿元，同比下降 32.6%；扣非净利润 1.99 亿元，同比下降 32.35%。单季度表现：Q2 营收 4.53 亿元（-22.85%），归母净利润 1.14 亿元（-27.91%），但环比 Q1 分别增长 14.3%和 17.8%，显示边际改善趋势。2. 关税影响减弱：公司此前受美国关税战影响，对美出口业务承压。中信证券指出，随着美国关税政策调整或谈判进展，叠加公司灵活调整销售重心（转向新兴市场如东盟、印度及国内），关税负面影响已边际减弱，国内销量增长显著，部分对冲了海外需求波动。3. 毛利率与费用管控：上半年毛利率 27.91%（-5.94pct），主要受行业价格下行拖累；但 Q2 毛利率30.43%，环比提升 4.85pct，显示成本端优化或产品结构改善。费用率优化：销售/管理/财务费用率合计-0.17%，同比降低 0.78pct，研发费用率 3.3%，同比提升 0.18pct，体现效率提升与研发投入加码。二、核心逻辑：利润率修复的三大驱动因素中信证券认为，公司利润率修复具备坚实基础，主要基于以下三点：1. 行业周期触底反弹，价格弹性显现功能性硅烷行业：中信证券判断，当前行业已处于周期底部，价格跌至历史低点，向下空间有限。随着全球需求企稳（如新能源、半导体等下游复苏）及供给端出清，价格有望企稳回升。成本端支撑：主要原材料三氯氢硅价格趋稳，叠加公司产业链一体化优势（自产三氯氢硅降低成本），增强成本韧性。2. 产能释放与产品结构升级新项目落地：公司“功能性硅烷产能扩建项目”逐步投产，叠加技改升级，产能利用率提升驱动规模效应。高端产品占比提升：高附加值产品（如电子级硅烷、特种硅烷）占比增加，推动毛利率结构性优化。3. 内部管理优化与降本增效精细化运营：公司通过优化生产流程、智能化改造（如工业互联网+平台）及员工能力提升（学历提升计划），提升生产效率与产品质量稳定性。费用控制：持续压缩非核心支出，财务费用显著为负（-4656 万元），体现资金管理效率。三、长期成长性：产业链延伸与全球化布局1. 产业链一体化深化：公司加速推进“功能新材料硅基前驱体项目（一期）”，向电子级硅基材料领域拓展，提升高附加值产品比重，打破传统硅烷周期束缚。2. 全球化市场拓展：海外营收占比超 50%，持续深耕新兴市场，对冲单一区域风险。中信证券指出，公司海外渠道渗透率提升（如东南亚、印度）及人民币贬值红利，有望支撑出口增长。3. 研发创新驱动：上半年研发投入 3122 万元，推进 19 个研发项目（9 个完成小试），新产品落地将强化竞争力，如光伏、半导体领域用硅烷产品。四、投资建议与风险提示中信证券评级与逻辑：维持“买入”评级：基于关税负面影响减弱、行业周期拐点临近及公司α优势（成本、产品、产能），看好利润率修复与长期成长性。目标价与估值：参考中信证券此前研报（如 2024 年 8 月目标价 34 元），当前股价（假设为 25-26 元）具备上行空间，对应 2025-2027 年 PE 约 15-12 倍，估值吸引力强。风险提示：1. 原材料价格波动：三氯氢硅价格若大幅上涨挤压利润；2. 行业竞争加剧：若新产能集中释放引发价格战；3. 政策与贸易风险：美国关税政策反复或地缘政治影响出口；4. 新项目进度不及预期：产能爬坡或客户验证周期拉长。