用友网络(600588)：Q2收入重回正增，看好AI业务进展250826

用友网络发布半年报，25H1 实现营收 35.81 亿元（yoy-5.89%，符合此前预告的 35.60-36.40 亿元），归母净利-9.45 亿元（yoy-18.97%，符合此前预告的亏损 8.75-9.75 亿元）。其中 Q2 实现营收 22.03 亿元（yoy+7.15%，qoq+59.86%），归母净利-2.09 亿元（24Q2 归母净利为-3.41 亿元），Q2单季度收入从 Q1 的同比下滑转向同比正增长，主要受益于 AI 业务加速突破。公司订阅转型与 AI 转型同步加速，看好全年业绩修复，维持“买入”。AI 战略逐步兑现，Q2 收入重回正增长公司坚持“AI 至上”战略，25Q2 大型企业客户及小微客户 AI 商业化顺利推进，带动公司总营收重回正增长（yoy+7.15%），25H1 BIP 产品实现 AI相关合同签约金额超 3.2 亿元，部分单个合同签约金额突破千万。1）大型企业客户业务：Q2 营收 15.06 亿元（yoy+16.2%），上半年签约鞍山钢铁、佰工钢铁、港华集团、中油燃气、东部机场、中展集团、天山材料等知名企业的 AI 项目，截至 25H1 累计签约 46 家一级央企；2）小微企业：子公司畅捷通聚焦小微企业数智财税和数智商业两大领域，25H1 营收 4.86 亿元（yoy+6.7%），畅捷通云服务业务累计付费企业用户数达 86.1 万家。我们认为，AI 战略下，公司有望凭产品优势加速存量客户渗透与新客户覆盖。云转型持续推进，25H1 云服务收入占比提升至 77%公司持续推进云服务转型，25H1 云服务业务营收 27.63 亿元（yoy-3%），营业占比达 77.2%（yoy+2.4pct），其中 25Q2 云服务业务营收 17.16 亿元（yoy+8.2%）。伴随云订阅持续推进，25H1 公司订阅相关合同负债为 24.1亿元（yoy+23.6%），云服务业务 ARR 为 26.5 亿元（yoy+13.7%），订阅相关收入 yoy+16.9%。截至 25H1，公司云服务累计付费客户数为 95.48 万家，新增云服务付费客户数 8.23 万家。看好云业务转型带动经营质量提升。强化成本管理，Q2 利润亏损大幅收窄25H1 公司销售/管理/研发费率分别为 28.09%、15.72%、24.13%，分别同比-1.95pct、+0.87pct、+1.37pct，研发费率增长主要由于公司强化 AI 产品研发。25Q2 公司加强费用管控，25Q2 销售/管理/研发费率分别为 25.01%、11.26%、25.65%，同比-5.78pct、-1.97pct、+0.60pct，环比-8.01pct、-11.53pct、-14.99pct，25Q2 单季亏损大幅收窄，归母净利亏损 20,873 万元，同比减亏 13,218 万元。25H1 公司经营活动现金流量净额同比改善 5.9亿元，其中，25Q2 同比改善 3.2 亿元，实现 0.9 亿元净流入。我们认为，伴随成本管理强化与收入结构优化，公司利润有望加速实现扭亏。盈利预测与估值我们维持公司 25-27 年收入预测为 99.58、110.18、123.15 亿元，维持归母净利润预测为 1.59/5.93/10.70 亿元，对应 EPS 为 0.05/0.17/0.31 元。参考可比公司 25E 7.8xPS（Wind），考虑公司产品优势与 AI 商业化潜力，给予公司 25E 8.5xPS，对应目标价 24.77 元（前值 20.40 元，对应 25E7xPS），维持“买入”评级。风险提示：宏观经济波动；市场竞争加剧；AI 商业化不及预期。