无锡振华(605319)：1H25业绩符合预期，期待新势力客户引领成长250826

1H25 业绩符合我们预期公司公布1H25 业绩：1H25 实现收入12.87 亿元，同比+15.2%；归母净利润为2.01 亿元，同比+27.2%；扣非归母净利润为1.98 亿元，同比+26.7%。对应2Q25 收入6.87 亿元，同环比+9.5%/+14.4%；归母净利润为1.07 亿元， 同环比+31.9%/+13.0% ； 扣非归母净利润为1.05 亿元， 同环比+32.1%/+14.1%。1H25 业绩符合我们预期。发展趋势冲压业务受益新势力放量，分拼业务有望修复。分业务看，1H25 冲压件/分拼/电镀/模具收入8.54/2.37/0.89/0.39 亿元，同比+41.1%/+16.6%/+0.1%/-75.3%。我们认为主要得益于：1）固有大客户上汽乘用车去库周期结束、销量企稳，据乘联会数据1H25 批发销量同比+11.1%；2）新势力客户小米、特斯拉、理想等贡献全新增长曲线，我们预估2025 年小米收入占比有望提升至30%。规模效益释放带动盈利能力修复。2Q25 毛利率为29.9% ， 同环比+6.2/+1.8ppt；净利率为15.6%，同环比+2.6/-0.2ppt；分业务看，1H25 冲压零部件/分拼/电镀/模具业务毛利率分别为20.3%/24.0%/ 77.5%/18.8%，同比+4.3/+4.5/-4.4/+12.0ppt 。2Q25 汽车冲焊件业务盈利能力进一步提升，我们认为主要得益于客户结构持续优化及规模效应释放，向前看仍有提升空间。费用端，2Q25 期间费用率7.5%，主要系伴随规模效益释放而持续摊薄。冲焊业务客户销量预期向好，电镀业务贡献新增长点。1）拼焊业务：上汽方面，我们认为上汽在内生变革+去库周期结束+华为尚界（2025 年8 月25 日尚界H5 发布首小时小订破2.5 万）等多因素支持下，2025 年销量有望修复至约100 万台；小米方面，新车YU7 发布即爆款（2025 年6 月27 日YU7首小时订单破28.9 万辆），26 年或有增程车推出贡献新增量；此外理想纯电车型、特斯拉ModelY 换代车型等亦有望贡献增量。2）电镀：除了混动车上量带动高压电喷系统电镀市场扩容以外，公司积极向汽车电子、新能源功率半导体领域拓展，已获得上汽英飞凌功率半导体电镀底板产品的定点通知，有望打造第二成长曲线。盈利预测与估值基于对高毛利的电镀业务更乐观的预期，我们上调25/26 年盈利预测5.2%/14.6%至5.1 /6.3 亿元。当前股价对应25/26 年16.9/13.7x P/E。维持跑赢行业评级和目标价40 元，对应25/26 年19.6/15.8x P/E，较当前股价有15.6%上行空间。风险车型更新换代不及预期；产能放量不及预期；零部件客户拓展不及预期。