【简】铜陵有色(000630.SZ)：2025年中报点评—经营利润呈现超预期韧性，米拉多放量在即250821

一、核心观点与投资评级中信证券指出，铜陵有色 2025 年上半年虽面临净利润承压，但经营利润展现超预期韧性，米拉多铜矿二期即将投产成为核心增长驱动力。公司凭借全球领先的铜冶炼产能及成本优势，叠加资源端增量释放，长期竞争力持续强化。维持“买入”评级，目标价 5.2 元（基于 2025 年 PE 18 倍），看好米拉多二期投产后公司业绩弹性。二、2025 年中报核心数据与解读1. 财务表现：营收与利润：营收：760.80 亿元（同比+6.39%），主要受益于非贸易业务增长；归母净利润：14.41 亿元（同比 33.94%），下降主因境外子公司 ECSA 分红所得税增加（一次性影响约 9.52 亿元）及铜加工费下滑；扣非净利润：14.32 亿元（同比 35.19%）。盈利能力：毛利率 7.96%（同比 0.57pct），净利率 2.02%（同比 1.34pct），短期承压但剔除所得税扰动后，核心经营利润韧性凸显。2. 现金流与负债：经营活动现金流净额 3.79 亿元（同比 83.35%），主要因存货备货增加（为二期投产做准备）；资产负债率 54.54%（同比+2.72%），短期借款增加但长期偿债能力稳定。三、核心亮点与增长逻辑1. 铜冶炼龙头地位巩固：全球最大铜冶炼产能：2025 年 3 月 50 万吨铜基新材料项目投产后，总冶炼产能达 220 万吨（粗炼 196 万吨），超越江西铜业登顶全球第一；成本优势：依托长江区位及副产品收益（硫酸等高毛利产品），冶炼利润韧性较强，上半年金隆铜业净利润 3.23 亿元。2. 米拉多铜矿二期：产能跃升与成本优化投产进度：二期项目已完成 95%，计划 2025 年 7 月重负荷试车，年底前正式投产；产能与成本：达产后铜矿总产能将达 31 万吨/年（一期 12 万吨+二期 19 万吨），跻身 A股前三（仅次于紫金矿业、洛阳钼业）；二期采选成本仅为一期的 70%（约 1.96 万元/吨，一期 2.8 万元/吨），显著提升盈利能力；利润弹性：按当前铜价测算，米拉多二期有望贡献年净利润超 10 亿元。3. 资源自给率提升：2025 年 16 月米拉多铜矿（ECSA）净利润 14.76 亿元，单吨净利润约 2.4万元，资源端利润贡献显著；自产铜占比提升至 15%（2024 年为 10%），降低对外部铜精矿依赖，增强抗周期波动能力。四、竞争优势与长期展望1. 产业链一体化布局：上游：米拉多铜矿+国内冬瓜山等矿山；中游：全球领先冶炼产能+铜箔加工（8 万吨/年）；下游：深化与新能源汽车、光伏等终端合作，锁定高附加值需求。2. 行业格局优化：铜冶炼产能出清：国内严控新增产能，公司存量产能稀缺性凸显；铜价长期看涨：受益于新能源需求增长与矿山品位下降，中信预测20252027 年铜价中枢为 7.88.0 万元/吨。3. 分红潜力：公司历史分红率约 30%，米拉多二期投产后现金流改善有望驱动分红提升。五、风险提示1. 铜价大幅波动：若铜价低于 7.5 万元/吨，或侵蚀利润；2. 米拉多二期投产进度不及预期：厄瓜多尔地缘政治或施工延误风险；3. 铜精矿加工费持续下跌：影响冶炼端利润；4. 海外税收政策变动：ECSA 分红相关税费存在不确定性。六、中信证券结论与投资建议中信证券认为，短期净利润扰动不改长期增长逻辑，米拉多二期投产将开启公司第二成长曲线，叠加铜冶炼龙头地位与成本优势，维持“买入”评级。建议关注米拉多产能爬坡进度、铜价走势及分红政策变化。