【简】天山股份(000877.SZ)：2025年中报点评—水泥业务盈利好转，业绩大幅减亏250821

核心观点与投资建议：中信证券指出，天山股份 2025 年上半年水泥业务盈利显著修复，成本优化与价格修复驱动业绩大幅减亏，供给侧改革深化与“反内卷”政策落地为行业景气度提供支撑。维持“买入”评级，目标价 8.5 元（基于行业修复预期与龙头估值溢价），建议关注行业政策执行效果及公司海外布局进展。一、业绩总结：减亏超预期，盈利质量提升关键财务数据（2025H1）：营收：359.80 亿元，同比下降 9.40%；归母净利润：9.22 亿元，同比减亏 72.99%（亏损幅度大幅收窄）；扣非净利润：10.83 亿元，同比减亏 70.62%。核心亮点：1. 亏损收窄显著：尽管营收承压，但通过降本增效与价格修复，净利润减亏幅度超市场预期。2. 毛利率与现金流改善：毛利率 18.54%，同比提升 7.15pct，主要受益于煤炭成本下降与水泥价格回升；经营活动现金流净额 19.43 亿元，同比增长 27.30%，现金流韧性增强。3. 费用管控成效：销售/管理/财务费用率合计 15.91%，同比下降 1.76pct，精细化运营能力凸显。二、水泥主业：价格修复+成本优化双轮驱动业务拆分与经营策略：1. 水泥熟料：销量 8062 万吨（同比 14.63%），但吨毛利提升 12 元，价格修复对冲销量下滑影响。成本端：煤炭价格下降推动单位成本降至 230 元/吨（同比 20%）。2. 商混与骨料：商混销量 3416 万方（同比 0.29%），通过原材料替代实现单方毛利增长5%；骨料销量 5768 万吨（同比 2.86%），毛利率受价格下行影响降至 27.11%（同比 3pct）。行业政策催化：中国水泥协会“反内卷”政策落地，叠加错峰生产执行率提升，区域水泥价格企稳回升（如华东地区 Q2 均价同比+5%）。供给侧改革推动落后产能出清，行业集中度提升利好龙头企业。三、战略布局：海外扩张与绿色转型提速1. 国际化布局：海外营收同比增长 72.49%，毛利率达 39.90%，非洲、东南亚市场贡献增量；中材水泥平台整合加速，未来有望通过并购深化海外产能布局。2. 绿色转型：光伏装机量达 176MW，在建项目 43MW，绿色电力占比提升降低碳成本；生物质替代燃料项目落地，熟料煤耗下降至 82kgce/t，减碳成效显著。管理层目标：公司计划 2025 年实现单位碳排放强度下降 5%，通过“水泥+”与低碳技术打造第二增长曲线。四、风险提示与投资逻辑风险因素：1. 需求波动风险：房地产投资疲软或基建增速放缓拖累水泥需求；2. 政策执行不确定性：“反内卷”政策若执行力度不足，行业价格竞争或加剧；3. 成本上行压力：煤炭价格反弹或原材料替代进程受阻影响利润空间。投资逻辑：短期：行业错峰生产与“反内卷”政策共振，水泥价格有望维持高位，业绩弹性可期；长期：海外市场高毛利贡献增量，绿色转型提升竞争力，行业集中度提升巩固龙头地位。评级与目标价：维持“买入”，目标价 8.5 元（对应 2025 年 PE 15x，较行业平均溢价 20%，反映龙头溢价与成长潜力）。五、中信证券核心观点提炼1. 业绩反转验证经营韧性：成本优化与价格修复双发力，减亏幅度超预期，验证管理层执行力；2. 行业政策形成关键支撑：“反内卷”政策推动供需再平衡，行业景气度有望持续改善；3. 战略布局打开成长空间：海外高增与绿色降本构建长期护城河，估值具备向上修复动力。总结：中信证券认为天山股份通过成本管控与行业政策红利实现业绩大幅减亏，叠加海外扩张与绿色转型的长期布局，具备估值修复与业绩弹性双重机会，建议积极关注。