徐工机械（000425）：公司动态研究报告：出海与创新双轮驱动，均衡布局与全球渠道夯实长期底座

徐工机械(000425)

投资要点

收入稳健增长、汇兑扰动短期利润，扣汇后盈利质量更扎实

2026年上半年，徐工机械实现营业收入612.47亿元，同比增长11.75%，收入端在工程机械行业整体承压背景下延续稳健扩张态势。然而归属于上市公司股东的净利润为39.62亿元，同比下降9.09%，收入与利润走势的背离主要源于财务费用的异常抬升，2026年上半年财务费用达16亿元，而上年同期为-1.05亿元，主要由于2026年上半年汇兑损失较同期大幅增加所致。若剔除该非经营性扰动，公司盈利质量实则稳健：2026年上半年扣除股份支付影响后的净利润为43.72亿元，同比仅微降2.05%，叠加经营活动产生的现金流量净额41.58亿元，同比增长11.63%，与收入增长基本匹配，现金创造能力扎实，为后续研发投入与全球化布局提供了坚实的内生资金支撑。我们认为，汇兑损失属阶段性、可对冲的财务扰动，不改公司经营基本面的向上趋势，随着公司常态化锁汇机制的推进与外汇敞口的压缩，利润端的汇率敏感性有望逐步收敛。

海外收入首超内销、研发投入加码，技术创新构筑差异化壁垒

2026年上半年，徐工机械外销收入达309.17亿元，同比增长21.03%，占营业收入比重升至50.48%，首次超越内销并成为公司第一大收入来源；同期内销收入303.3亿元，同比增长3.65%，占比49.52%。海外收入以逾20%的增速大幅领跑，且外销毛利率达24.76%，较内销毛利率19.42%高出逾5个百分点，证明了公司"出口贸易、海外绿地建厂、跨国并购和全球研发四位一体"全球化模式的成效。支撑这一出海逻辑的，是公司持续加码的研发投入，2026年上半年研发投入达32.96亿元，同比大幅增长25.07%，投入强度远高于收入增速。截至2026年上半年，公司累计拥有授权国内专利12,470件，其中发明专利5,024件，报告期内新增发明专利449项、国外授权专利82项。公司在新能源与智能化两大方向持续突破，率先探索大吨位重载装备电动化路径，全球最大吨位纯电挖掘机XE700EV完成首台交付测试，并打造行业首个公司级AI平台，技术领先性正转化为高端市场与海外市场的准入壁垒和差异化竞争力。

均衡板块对冲周期波动，品牌与全球渠道夯实长期底座

从收入结构看，土方机械收入217.49亿元，同比增长27.80%，占比升至35.51%，成为增长最快、占比最高的核心板块；起重机械收入126.1亿元，同比增长20.37%，占比20.58%，两大传统优势板块合计贡献逾五成收入并保持高速增长。与此形成对照的是，高空作业机械收入33.59亿元，同比下滑26.53%，桩工机械收入23.75亿元，同比下降9.16%，个别板块的阶段性回落被优势板块的强劲增长充分覆盖，印证了公司聚焦"5+1"产业布局、以多元化结构平滑周期的战略有效性。同时，公司在KHL发布的2026全球工程机械制造商50强榜单中位列全球第三，并连续三年蝉联福布斯中国出海全球化TOP30。公司拥有60多家海外子公司、300多个海外经销商、2000多个海外服务备件网点，产品远销190多个国家和地区，进一步在法国、尼日利亚等国设立贸易类子公司，品牌与全球化根基进一步夯实。我们认为，均衡的产品结构、稳固的全球渠道与领先的品牌影响力，共同构成公司长期成长的坚实底座，随着海外本地化运营的深化与汇率扰动的消退，公司盈利能力与市场地位有望持续向上。

盈利预测

预测公司2026-2028年收入分别为1147.77、1294.68、1443.57亿元，EPS分别为0.66、0.83、0.97元，当前股价对应PE分别为12.3、9.8、8.4倍，考虑徐工机械海外收入首超内销、均衡板块与全球渠道对冲周期波动，短期汇兑扰动不改经营基本面上行趋势，维持“买入”投资评级。

风险提示

全球工程机械行业需求波动风险；海外市场地缘政治与贸易政策变化风险；汇率大幅波动导致汇兑损益持续扰动利润的风险；原材料价格上涨挤压毛利率风险；应收账款回收及信用减值风险。