旗滨集团(601636)：浮法底部向上，关注反内卷推动供给出清251103

投资要点

旗滨集团发布 2025 年三季报：公司 2025 年前三季度实现营业收入 117.80 亿元，同比增长 1.55%；实现归母净利润9.15 亿元，同比增长30.90%；实现扣非后归母净利润3.85 亿元，同比减少38.13%。其中，Q3 实现营业收入 43.87 亿元，同比增长18.94%；实现归母净利润 0.25 亿元，同比增长 122.01%；实现扣非后归母净利润-0.01 亿元，同比增长 99.50%。

营业收入和利润同步上升，主要系 2025 年前三季度公司光伏玻璃出货良好 。价格上来看，25 年 Q3 浮法玻璃均价达到 1179.04 元/吨，同比变动-16.46%；全国光伏玻璃均价达到 19.05 元/平方米，同比变动-16.79%，玻璃价格端仍承压。

公司 2025年前三季度实现综合毛利率 12.33%，同比下降6.68pct；实现净利率7.58%，同比上升 1.65pct。分季度来看，Q1、Q2、Q3 毛利率分别为 12.02%/14.31%/10.81%，同比分别变动-14.07pct/-8.25pct/+3.12pct。25 年前三季度玻璃纯碱价差为 49.68 元/吨，同比收缩 23.31%，玻璃市场价格承压，整体毛利下跌。

期间费用率同比下降。公司 2025 年前三季度期间费用 10.64 亿元，同比下降 3.78 亿元，占收入端比重为 9.03%，同比下降 3.40pct，费用端控制较好。细分来看，销售费用率为 1.09%，同比下降 0.07pct；管理费用率为 1.72%，同比下降 3.43pct；研发费用率为 3.61%，同比下降 0.53pct；财务费用率为 2.62%，同比上升 0.63pct。

公司 2025 年前三季度资产+信用减值损失为 0.37 亿元，同比少计提 0.12 亿元，占收入端比重为 0.32%，同比下降 0.11pct。细分来看，资产减值损失 0.20 亿元，同比少计提 0.04 亿元；信用减值损失 0.18 亿元，同比少计提 0.08 亿元。

经营性现金流同比增加。公司 2025 年前三季度经营性现金流净额为 10.62 亿元，同比多流入 7.63 亿元。主要原因一是上年同期公司光伏玻璃新增产能的铺底营运资金占用较多，今年逐渐进入平稳运营阶段，营运资产占用资金同比明显减少；二是公司通过销售收款票据直接用于支付固定资产项目建设的金额，较上年同期有所下降。1）分季度来看，Q1、Q2、Q3 经营性现金流净额分别为 0.17/3.04/7.41 亿元，同比分别变动+3.34/+0.38/3.91 亿元；2）从收、付现比来看，2025 年 Q3 收、付现比分别为 76.8%、70.9%，同比分别变动+8.9pct、-5.1pct。

盈利预测：预计公司 2025-2027 年的归母净利润分别为 10.19 亿元/9.88 亿元/12.53 亿元，10 月 31 日收盘价对应 PE 分别为 18.7 倍/19.3 倍/15.2 倍，维持“增持”评级。

风险提示

宏观经济波动风险、行业竞争加剧、房地产行业波动风险、投资不及预期风险、原材料价格上涨