梦百合(603313)：业务结构改善驱动内外销延续增长﹣季报点评251030

公司发布三季报：25Q1-Q3 实现营收 67.56 亿元（yoy+10.29%），归母净利 1.61 亿元（yoy+205.18%），扣非净利 1.44 亿元（yoy+191.84%）。其中 Q3 单季实现营收 24.40 亿元（yoy+11.98%），归母净利 4634.77 万元（yoy+122.55%）。Q3 营收增长提速（vs Q2 收入 yoy+6.83%），利润端亦显著改善，我们判断主要是：1）境内外收入增长延续恢复态势，同时加快国内自主品牌建设和海外 OBM 转型，业务结构持续改善；2）信用减值损失计提较去年同期减少。展望后续：1）公司全球化产能布局领先，北美本土产能优势突出，欧洲市场积极拓展，收入稳增可期；2）国内发力品牌及渠道建设，记忆棉品类在内销家居企业中具备独特性，看好公司未来内外贸发展，维持“增持”评级。内销收入稳步前行，外销端北美区收入增速领跑1）分区域看，25Q1-3 境外收入同增 9.34%至 53.74 亿元，其中欧洲区收入同比+1.22%至 14.56 亿元，北美区收入同比+10.49%至 34.66 亿元，北美市场收入增速领跑；内贸方面公司持续深化线上线下全渠道布局，25Q1-3境内收入同增 11.59%至 11.71 亿元。2）分产品看，25Q1-3 公司床垫营收同增 14.02%至 36.06 亿元，枕头营收同增 7.89%至 4.68 亿元，沙发/电动床/卧具营收分别同比变动+4.12%/+6.78%/+5.53%至 8.85/5.07/4.73 亿元。此外，公司已建立起覆盖中国、塞尔维亚、美国、泰国及西班牙的全球生产基地网络，供应链优势突出，为国际市场的持续开拓奠定了坚实基础。盈利能力修复，25Q1-3 销售毛利率同增 2.3pct25Q1-3 公司销售毛利率同增 2.3pct 至 39.5%，我们判断主要得益于产品升级及业务结构优化。费用端，25Q1-3 期间费用率同增 0.8pct 至 35.8%，其中销售费用率同增 2.8pct 至 25.6%，我们判断主要是公司加大国内外自主品牌建设投入所致；管理+研发费用率同比-0.1pct 至 7.8%，主要是收入规模扩大下规模效应释放所致；财务费用率同比-1.9pct 至 2.4%，主要受益于融资结构调整、利息支出及财务公司手续费同比减少等。盈利预测与估值考虑到公司加强市场开拓及自主品牌营销力度，我们上调销售费用率预测，预计 25-27 年归母净利分别为 2.39/3.48/4.61 亿元（前值 2.71/3.75/4.82 亿元，较前值分别下调 11.75/7.26/4.47%），对应 EPS 分别为 0.42/0.61/0.81元，我们切换 26 年估值，参考可比公司 26 年 Wind 一致预期 PE 均值为 15倍，考虑到公司全球化产能布局领先，尤其在贸易摩擦背景下美国工厂稀缺性凸显，同时积极建设自主品牌，给予公司 26 年 20 倍 PE，目标价 12.20元（前值 10.81 元，基于 25 年 23 倍 PE，对应 EPS 为 0.47 元），维持“增持”评级。风险提示：贸易合作风险，国内外需求不及预期，原材料及汇率波动。