洪城环境(600461)：利润稳健增长，高分红价值凸显251028

洪城环境发布三季报：Q3 实现营收 17.38 亿元（yoy+2.41%，qoq-1.52%），归母净利 3.24 亿元（yoy+2.13%，qoq+17.00%），符合我们预期（预期3.05-3.06 亿元）。2025 年 Q1-Q3 实现营收 54.26 亿元（yoy-3.85%），归母净利 9.33 亿元（yoy+1.18%），扣非净利 9.29 亿元（yoy+2.60%）。公司运营业务稳健，前三季度毛利率提升，提效控本成果显现，有望连续 8 年（2019-2026 年）派息比例不低于 50%，高 ROE、高分红属性凸显，或将迎来价值重估，维持“买入”评级。应收账款同比+30%，自由现金流同比转正前三季度公司毛利率 34.88%，同比提升 0.98 个百分点，我们认为可能来自提效控本力度加强和高毛利率的运营业务收入占比提升。截至 9 月 30 日，公司应收账款 31.22 亿元（yoy+29.87%），前三季度公司经营现金流净额9.81 亿元（yoy-28.70%），资本开支 6.62 亿元（yoy-58.24%），自由现金流 3.19 亿元（9M24 为-2.09 亿元），同比转正，有望改善公司资产结构、增强股东回报能力。2019 年起公司派息比例达到 50%以上，且先后承诺2021-2023、2024-2026 年派息比例不低于 50%，有望连续 8 年派息比例不低于 50%，我们认为持续高分红体现出公司资产质量优秀，重视股东回报，或将提升估值水平。管网折旧年限调整，预计减少 2025 年折旧费用约 3,864 万元根据公司 8 月 26 日公告，公司从 2012 年起对老旧管网陆续进行了更新迭代，近三年铺设新的球墨铸铁管网比例均约占当年总管网的 10%左右，目前球墨铸铁管网长度占公司可更替管网长度的 83%，球墨铸铁管在标准工况下使用寿命可超过 50 年。公司根据实际使用情况将管网折旧年限统一由15 年调整为 35 年，残值率维持 3%。会计估计变更于 2025 年 7 月 1 日起执行，公司预计减少 2025 年度固定资产折旧费用约 3,864 万元。维持盈利预测，目标价 13.26 元维持盈利预测，我们预计公司 25-27 年归母净利润为 12.53/13.15/13.63 亿元（三年复合增速为 4.64%），对应 EPS 为 0.98/1.02/1.06 元。可比公司2026 年预期 PE 均值为 10.8 倍，考虑 25-27 年洪城环境 ROE 均超 12%，高于可比公司均值（10%-11%），2019-2024 年公司派息比例均不低于 50%且承诺 24-26 年不低于 50%，高 ROE、高分红属性凸显，给予公司 2026年 13.0 倍 PE，目标价 13.26 元（前值 13.62 元，基于 2025 年 13.9 倍 PE），维持“买入”评级。风险提示：调价进程不及预期，工程营收规模下滑，回款低于预期。