中绿电(000537)：新装机发力,净利与现金流同比大增-中报点评250829

中绿电发布半年报，1H25 实现营收 23.33 亿元（yoy+29%），归母净利 6.18亿元（yoy+33%），扣非净利 6.18 亿元（yoy+33%），归母净利符合业绩预告区间（5.59~7.56 亿元）。其中 Q2 实现营收 13.08 亿元（yoy+38%，qoq+27%），归母净利 3.64 亿元（yoy+22%，qoq+43%）。新能源发电装机规模扩张，2025 年发电量有望大幅增长；费用控制卓有成效，经营利润与现金流有望回升。公司拟派发中期 DPS 0.045 元。维持“买入”评级。

新能源发电装机规模扩张，2025 年发电量有望大幅增长

截至 2025 年 6 月末公司控股投运装机规模 19.93GW，其中陆上风电3.54GW、海上风电 0.4GW、光伏发电 15.79GW；在建装机规模 12.36GW，其中风电 9.4GW、光伏发电 2.8GW、储能和光热 0.16GW。参考公司在建项目与核准项目进度，我们预计 2025 年底公司投运装机有望达到 22.5GW，2025-27 年新增风电和光伏装机合计 4.15/6.0/6.0GW。1H25/2Q25 公司风电发电量 yoy+14%/+16%、主要受到风资源变化的影响，光伏发电量yoy+422%/+358%、得益于装机规模的大幅增长。我们预计 2025-27 年发电量 yoy+178%/+30%/+27%。费用控制卓有成效，经营利润与现金流有望回升1H25 公司扣非归母净利 yoy+33%，其中毛利率 57%、同比持平、新投产项目保持较好的盈利水平，管理/财务费用率 yoy-1.80/-1.22pp，公司费用控制良好，我们预计 2025 年扣非归母净利有望同比增长。1H25 公司经营活动现金流 yoy+123%，得益于绿电补贴回款和子公司经营性往来净额同比增加，6 月末应收绿电补贴余额为 69.59 亿元、较年初增加 7.2 亿元。随着公司新投产的平价项目快速增加，我们预计公司 2025 年经营活动现金流有望同比扩大。

小幅下调盈利预测，下调目标价至 11.20 元/股

我们下调公司 2025-27 年归母净利-4.7%/-4.9%/-3.2%至 13.06/15.38/17.59亿元，预测期三年 CAGR 为 20%，对应 BPS 9.91/10.40/10.94 元。下调主要考虑到新增光伏与风电项目电价较低、收入贡献少于此前预期。Wind 一致预期可比公司 25 年 PB 均值 1.79x，公司 2025-27 年归母利润 CAGR 高于行业均值（9.5%）、但 2025 年 ROE（6.5%）低于行业均值（10.3%），给予公司 2025 年 1.13xPB、相当于 18xPE，目标价 11.20 元（前值 11.53元基于 2025 年 1.16xPB）。

风险提示

绿电行业竞争加剧；弃风限电风险；补贴拖欠恶化。