城建发展(600266)：股权投资和重点项目结转推动扭亏-中报点评250829

公司 8 月 28 日发布半年报，25H1 实现营收 127.6 亿元，同比+96%；归母净利润 6.1 亿元，同比扭亏（24H1 录得归母净亏损 1.4 亿元），位于业绩预盈公告区间上沿（4.4-6.5 亿元），主要得益于股权投资表现改善和重点地产项目大规模结转。我们认为 25 年公司在业绩结转、销售改善等方面具备看点，同时有望受益于京沪地产政策优化和城市更新的加速推进，维持“买入”评级。

股权投资表现改善+重点项目大规模结转，共同推动业绩扭亏25H1 公司业绩实现扭亏，主要因为：1、国信证券、南微医学股价表现显著好于去年同期，股权投资实现税前利润 2.2 亿元（包括分红带来的投资收益，24H1 为税前亏损 2.9 亿元）；2、地产交付规模较大，推动营收同比大幅增长，其中望坛项目结转营收/毛利 95.5/16.3 亿元，24H1 分别为 36.8/5.4亿元，剔除股权投资影响后，地产主业税前利润为 5.2 亿元，24H1 仅为 1.8亿元。2023-25H1，望坛项目已累计结转营收/毛利 241.7/41.2 亿元，我们预计可售住房部分或仍有超百亿元的结转空间，且临河村棚改项目尚未开启利润结转，重点项目或仍有可观利润尚未释放。股权投资或大幅增厚 Q3 业绩，未来有望逐步降低金融资产敞口风险截至 25H1，公司直接持有的国信证券和通过中科招商（公司持股 30%）间接持有的南微医学账面价值分别为 29.7/28.2 亿元，7 月至今（截至 8 月 29日）股价分别上涨 28.7%/35.3%，若涨幅保持至季度末，或将大幅增厚 Q3公司利润表现。8 月 17 日，南微医学发布公告，中科招商拟减持不超过 376万股，若全部减持，持股比例将从 22.23%下降至 20.23%。近五年来，公司归母净利润受金融资产股价影响，波动显著放大。公司在 2024 年报中提出“深入研究部分股权投资项目的退出机制”，我们认为本次减持计划是对这一战略的执行落地，有望逐步降低公司金融资产敞口风险，减少金融资产对于业绩的扰动。8 月京沪地产新政有望助力公司全年销售重回正增长25H1 公司销售金额同比-12%至 105 亿元，与百强房企表现相当（根据中指院的数据，25H1 百强房企销售金额同比-12%）。6 月初公司在北京昌平区生命科学园新获取 1 宗地块，拿地总价 24 亿元，权益比例 30%。我们预计下半年该项目，以及 24 年 7 月获取的国誉燕园二期有望实现推盘，北京国誉颂、上海国誉府、翎翠滨江等京沪项目也将保持续销。8 月以来，北京、上海相继优化房地产限购、公积金等政策，我们认为有望提升市场成交活跃度，或将助力公司 25 年销售金额保持正增长（24 年为 234 亿元）。

盈利预测与估值

考虑到公司直接或间接持有较多金融资产、年初至今权益市场明显回暖，我们上调 25 年公允价值变动收益和投资收益，预计 25-27 年归母净利润为8.35/8.40/8.57 亿元（前值 5.16/8.40/8.57 亿元，上调 62%/0%/0%），25E BPS 为 11.07 元（前值 10.92 元）。可比公司平均 25PB 为 0.78 倍（Wind一致预期），考虑到公司业绩受金融资产股价变化、重点项目结转节奏和存货减值等因素影响波动较大，我们依然认为公司合理 25PB 为 0.67 倍，上调目标价至 7.42 元（前值 7.32 元，基于 0.67 倍 25PB），上调目标价主因盈利预测上调导致 25E BPS 小幅上升。

风险提示

北京区域市场风险，棚改和一级开发项目进展不及预期的风险，资产减值、股权投资、少数股东损益占比导致业绩波动的风险。