【简】浙江自然(605080)：2025Q2关税影响发货节奏，产业链布局依旧领先250907

一、核心财务表现：营收稳增，Q2 关税扰动显著1. 2025 年上半年整体业绩：营收：6.85 亿元，同比增长 14.22%。归母净利润：1.46 亿元，同比增长 44.53%。2. Q2 单季度分析：营收：3.29 亿元，同比微增 0.7%，增速放缓。归母净利润：4957.52 万元，同比下降 20.12%。3. 核心问题：关税影响与产能爬坡关税扰动：美国加征关税导致下游客户下单谨慎，部分订单延迟至 Q3 发货。海外产能爬坡：越南、柬埔寨基地处于产能提升阶段，生产效率尚未完全释放，影响出货节奏。二、产业链布局优势：垂直一体化与全球化产能1. 垂直一体化产业链：掌握 TPU 薄膜复合、聚氨酯发泡等核心技术，实现从原材料到成品的全链路自控，成本与质量优势显著。2. 全球化产能布局：海外基地：越南（水上用品、气床）、柬埔寨（保温箱包）、摩洛哥（规划中），规避单一市场风险。应对关税：越南基地受益于关税政策变化（如对美出口优势），成为关键增长点。3. 技术壁垒与研发投入：2025H1 研发费用 2129.56 万元，同比+30.16%，聚焦 AI 赋能（3D 模拟设计、智能算法优化）、新材料开发（TPU 替代 PVC）。AI 应用行业领先，渗透研发与生产全链条，提升效率与产品竞争力。三、业务拓展与增长驱动：新品+新客户双轮驱动1. 产品结构优化：传统优势品类：充气床垫稳健增长，TPU 替代 PVC 渗透率提升。高潜力新品：水上用品（如 SUP 桨板）：越南工厂订单景气，受益关税优势。保温箱包：柬埔寨产能爬坡，绑定 RTIC 等核心客户，盈利能力改善。新能源车场景：拓展车载床垫业务，合作特斯拉、国内新能源车企，打开To C 市场空间。2. 客户拓展：突破传统户外品牌边界，绑定新能源车企等高粘性客户，降低依赖单一客户风险。四、短期压力与下半年预期：1. 短期承压因素：毛利率下滑：Q2 毛利率 31.1%，同比 5.1pct，主因新品类占比提升（毛利较低）及海外产能成本。费用率上升：研发与管理费用率增加，支撑长期竞争力。2. 下半年展望：订单恢复：Q3 延迟订单已恢复正常发货，库存去化后需求回暖。产能释放：海外基地效率提升，驱动收入与利润修复。新品放量：水上用品与保温箱包贡献增量，支撑全年增长目标。五、投资评级与逻辑：1. 评级：维持“买入”评级。2. 核心逻辑：产业链护城河：垂直整合+全球化布局抵御外部风险。增长确定性：新品与新能源客户拓展打开第二曲线。估值吸引力：当前 PE 处于行业较低水平，具备修复空间。3. 目标价与盈利预测：预计 20252027 年归母净利润 2.5/3.1/3.8 亿元，对应 PE1618x，目标价区间 28-32 元。六、风险提示：1. 关税政策风险：国际贸易摩擦加剧影响出口。2. 原材料波动：TPU 等原材料价格上升挤压利润。3. 产能爬坡不及预期：海外基地效率提升慢于规划。4. 客户需求波动：户外行业周期性需求变化。