证券：收官“十四五”，经营业绩创新高：2025中报综述250901

2025 上半年，44 家上市券商实现扣非净利润 948.46 亿元，同比增长 52.9%。14 家券商全年利润有望冲击历史新高，为“十四五”送上收官答卷。展望 2025年下半年，证券行业有望依托高成交额、股权融资常态化以及资本市场持续回暖进一步展现自身业绩弹性，行业估值有望随着资本市场改革的推进以及宏观流动性的改善实现修复。建议围绕市场份额提升潜力、长效 ROE 中枢提升能力与估值性价比进行布局。行业利润同比增长 65%，14 家券商全年利润有望冲击历史新高。2025H1，在新会计准则下上市券商调整后营业收入为 2489.09 亿元，同比增长 34.7%。收入增长对于利润的撬动效果明显，行业净利率水平从同比由34.1%提升至 41.9%，上升 7.8 个百分点。2025H1 上市券商实现扣非净利润948.46 亿元，同比增长 52.9%。依托于 2025 年下半年市场活跃度的提升与资本市场的良好走势，证券公司业绩在 2025 年下半年仍有望保持较好环比增长，14 家券商全年利润有望冲击历史新高。盈利效率层面，上市券商 2025H1 摊薄扣非 ROE 水平为 6.9%，较 2024H1 提升 1.6 个百分点，TOP10 券商摊薄扣非年化 ROE 水平为 7.5%，高于行业平均水平。收费类业务：经纪承销助力年内业绩持续增长，多业务竞争格局走向长线集中。经纪业务方面，2025H1，A 股市场股基日均成交额同比增长 87%，推动证券代理买卖收入同比上升 48%。2025 年 7-8 月，市场日均股票成交额达 1.96万亿元（约合股基成交额 2.4 万亿），较 2025 年上半年增长 41%，将推动代理买卖收入持续高增。投行业务方面，2025 上半年 AH 市场分别实现股权融资规7144 亿人民币和 2845 亿港元，同比增长 87%（剔除银行再融资影响）和 328%。展望 2025 下半年，资本市场预计仍将围绕投融资平衡有序推进股权融资复苏。在以机构客群为核心，高度重视专业化服务能力的席位租赁、财务顾问以及资产管理等业务领域中，行业收入总量增长有限，但市场份额呈现加速集中趋势。席位租赁收入受行业降费影响同比下滑 9.4%。剔除行业并购重组影响后 4家机构实现 15%以上正向增长。投行财务顾问业务占投行业务总收入的比重下降 1.3ppts，但行业收入前五的证券公司财务顾问业务收入均同比增长 45%以上，占投行收入比重均逆势提升。资管业务在 2025H1 实现收入 212.36 亿元，同比下滑 3.2%。TOP10 券商资管收入持续增长，占全行业资管收入的比重从 68%提升至 72%，集中度在各业务中居首，资管业务头部集中趋势进一步显现。资金类业务：以资本实力与权益配置分享资本市场复苏红利。上市券商 2025H1 两融费率同比下滑 10%左右，两融规模在下半年以来呈现加速扩张趋势，从 2025H1 末的 1.85 万亿，高速攀升至 8 月末的 2.25 万亿，有望实现以量补价。目前部分机构通过降低融资比例的方式应对潜在流动性指标风险，以净稳定资金率作为限制条件我们测算，头部机构的资本实力优势有望展现，十大券商中 8 家机构仍具备千亿以上两融增配空间。投资业务方面，截至2025H1 末，上市券商自营权益类资产持仓规模 4347 亿元，较年初上升 8.6%。8 月发布的《证券公司分类评价规定》将“自营投资权益类资产”纳入加分项，要求证券公司自营投资权益类资产规模占自营投资总规模的比例需位于行业中位数以上，此举有望进一步提升证券公司权益配置意愿。国际业务：构筑证券行业第二发展曲线。2025H1 上市券商国际子公司（已披露）合计收入达 301.77 亿元，部分头部机构国际业务收入利润占比逐步达到 20%左右。经营效率层面，境外市场提供了更灵活的杠杆操作空间，杠杆水平均高于境内母公司，显著提升资本使用效率，部分机构海外子公司年化 ROE 超 20%，对公司整体 ROE 形成有力支撑。业务层面，中资券商凭借对中国优质资产的深刻理解和本土资源优势，在国际市场上展现出强大的竞争力，2024 年以来港股 IPO 市场中资券商担任保荐人的数量持续领先，长线来看，围绕居民资产全球配置与中资机构出海服务，国际业务仍有望保持高速发展。风险因素：A 股市场成交额下滑风险，投行业务股权融资恢复缓慢，投资业务亏损风险，信用业务风险暴露，资本市场改革不及预期。投资策略：在 2025 年 7 月 30 日政治局会议提出“增强资本市场吸引力和包容性，巩固回稳向好势头”的宏观指引下，证券公司有望围绕一流投资银行建设的目标持续回归本源、做优做强，在服务五篇大文章，推进中长期资金入市过程中充分展现自身潜力。展望 2025 年下半年，证券行业有望依托高成交额、股权融资常态化以及资本市场持续回暖进一步展现自身业绩弹性。推荐两条投资主线：1）发展主线：围绕市场份额提升潜力和长效 ROE 中枢提升能力；2）业绩主线：围绕业绩改善与估值性价比的公司。