【简】航发控制(000738)：营业收现改善明显，看好军民燃需求和利润弹性修复250828

一、业绩表现：营收短期承压，营业收现显著改善1. 营收与利润情况：2025 年上半年：营收 27.36 亿元，同比下滑 2.5%；归母净利润 3.09 亿元，同比下降 34.32%。营收和利润下降主要受增值税改革政策影响（民生证券研报提及）及部分型号阶段性达峰、新研产品上量滞后等因素拖累。2. 核心亮点：现金流强劲：经营活动现金净流入达 10.09 亿元，同比暴增 446.13%，创历史新高。表明公司收款能力显著提升，营业收现比率大幅优化，现金流健康度远超行业平均水平，为后续扩张和利润释放奠定基础。二、军民燃需求：长期增长逻辑坚实1. 军用航空发动机（核心驱动力）：装备列装加速：我国军机换装需求旺盛，新型战机、直升机等放量推动航发控制系统需求增长。公司作为国内唯一航发控制系统上市标的，垄断性地位稳固，深度绑定航发集团，核心配套地位难以替代。维修后市场潜力：实战化训练频率提升及发动机耗材属性，驱动维修市场持续扩容，公司受益于航发全生命周期服务。2. 民用与燃气轮机（第二增长极）：国产替代机遇：国产大飞机 C919、CR929 等推进，配套发动机控制系统国产化需求迫切，公司积极参与国产动力控制系统研制，长期空间广阔。燃气轮机（燃机）市场：能源转型背景下，燃气轮机在发电、工业等领域需求增长，公司燃机控制系统业务有望迎来增量。3. 国际合作业务：海外转包生产稳定，2025H1 国际合作营收同比增长 11.8%，占比提升至7%，成为多元化收入补充。三、利润弹性修复逻辑：拐点渐近，期待盈利回升1. 短期承压因素逐步消化：增值税改革影响：一次性政策扰动已反映在 2025H1 财报中，后续影响减弱。新老型号过渡期：部分成熟型号达峰，新研产品逐步量产爬坡，未来收入结构优化将带动毛利率企稳。2. 利润率修复驱动：规模效应：随着新订单落地和产能利用率提升，固定成本摊薄，毛利率有望回升（2025Q2 单季度毛利率已环比提升 4.7pct 至 29.81%）。降本增效：公司持续推进成本工程，管理费用率、研发费用率等控制有效。产品结构升级：高附加值新型号占比提升，拉动整体盈利水平。3. 历史盈利能力参考：公司过往具备较强的利润弹性，如 2021 年归母净利润增速达 30.67%，未来伴随行业高景气，盈利能力有望回归历史中枢。四、广发证券投资建议与评级1. 评级与目标价：维持“买入”评级，目标价参考可比公司估值及成长性预期（具体数值需查阅原研报）。2. 核心投资逻辑：短期：营业收现大幅改善，现金流强劲提供安全边际。中长期：军民燃需求共振，垄断性地位保障订单确定性；利润弹性修复逻辑清晰，盈利能力有望迎来拐点。3. 催化剂：新型号批产订单落地、国产大飞机动力系统进展、燃机市场突破等。五、风险提示1. 下游需求不及预期：军品订单节奏波动或民机进展放缓。2. 产品价格波动：阶梯降价政策影响毛利率。3. 技术研发风险：新型号研制进度滞后。4. 增值税政策后续影响：改革政策执行存在不确定性。总结：航发控制短期业绩受政策及过渡期影响承压，但营业收现显著改善，现金流表现亮眼。长期看，公司作为航发控制系统绝对龙头，深度受益于军用需求高景气、民用国产替代及燃机市场扩张，利润弹性修复潜力大。广发证券认为，当前位置具备配置价值，建议关注订单兑现节奏及利润率拐点信号。