【简】三维化学(002469)：2025Q2归母净利润同比+156%，看好后续工程、化工实业齐发力250824

核心观点

兴业证券对三维化学（002469）2025 年中期业绩及经营策略进行点评，指出公司 Q2 归母净利润同比大增 156%，工程业务高增驱动盈利爆发，化工实业景气上行，在手订单充裕且新签订单高增，双轮驱动下成长性显著。首次覆盖给予“增持”评级，强调其技术壁垒、订单兑现潜力及新材料布局带来的长期价值。一、Q2 业绩亮点：工程业务爆发，净利润高增1. 财务数据表现：营收与利润：2025H1 营收 12.49 亿元，同比+21.81%；归母净利润 1.2亿元，同比+42.54%。其中，Q2 单季营收 7.01 亿元（+38.48%），归母净利润 0.69 亿元（+156.22%），业绩大幅提速。盈利能力：毛利率 19.94%（同比+0.89pct），净利率 9.51%（同比+1.4pct），费用率优化（三费占比 6.06%，同比 1.6pct）。2. 工程业务高增：工程板块营收 4.09 亿元，同比+483.46%，核心驱动为北方华锦（6 亿元订单）、天津石化等项目确认收入，Q2 单季北方华锦项目确收 2.1 亿元（环比+130%）。新签订单高增：2025H1 新签订单 6.4 亿元（+60%），其中设计服务订单翻倍（+935%），高毛利设计业务前置指标亮眼，预示后续工程订单增长潜力。二、业务拆解：工程+化工双轮驱动，在手订单保障业绩弹性1. 工程板块：技术壁垒+订单储备技术优势：国内硫磺回收龙头，累计设计/总包硫磺装置 240 套（市占率超60%），核心技术“无在线炉工艺”打破国际垄断。订单与项目：在手订单：截至 2025Q2 末，未完工合同额 16.3 亿元（北方华锦项目占比约 6 亿元），为 2024 年建筑业务收入的 2.9 倍，保障未来 23 年业绩释放。潜在机会：新疆煤化工（如天池能源、国能哈密）、齐鲁石化鲁油鲁炼项目等，政策驱动煤化工投资加速，硫磺回收需求刚性。2. 化工实业：产品优化+新材料突破核心产品：正丙醇（国内最大产能 10 万吨/年）受益于供需紧平衡，价格韧性较强；异辛酸项目（5 万吨）已建成转固，2025 年预计贡献利润 30004000万元。新材料布局：醋酸丁酸纤维素（CAB）：1.5 万吨项目推进中，高端产品进口替代空间大（国内年进口 34 万吨），毛利率可达 40%以上。催化剂业务：2025 年订单高增，利润有望从 2024 年的 1000 万元提升至2000 万元。三、战略深化：高分红+产能扩张，财务稳健支撑发展1. 高分红与现金流：中期分红预案：10 派 1 元（分红率 54%），维持高分红传统，账面现金+类现金资产超 18 亿元，资产负债率仅 17.68%。2. 产能与技改：推进“醋酸丁酸纤维素优化技改项目”及“纤维素衍生物配套改造”，加快高附加值产品落地。3. 市场拓展：积极布局海外工程市场，依托技术优势获取国际项目机会。四、未来展望：订单兑现+新材料放量，业绩持续高增可期1. 短期催化：工程订单集中确认：北方华锦项目剩余 10 亿元将在 2025Q2Q3 确认收入，推动业绩释放。化工品价格弹性：正丙醇需求增量（下游醋酸正丙酯新装置投产）支撑价格。2. 长期逻辑：煤化工投资周期：新疆“十五五”万亿级煤化工规划，硫磺回收年均市场规模约 21 亿元，公司市占率领先。新材料第二曲线：CAB、异辛酸等高毛利项目投产后，化工实业利润率有望显著提升。五、评级：首次覆盖给予“增持”评级。六、风险提示1. 项目进度风险：北方华锦、新疆煤化工等项目执行不及预期；2. 原材料波动：化工品价格大幅下跌影响实业板块盈利；3. 竞争加剧：硫磺回收领域技术替代或低价竞争；4. 宏观经济：基建投资放缓影响工程订单需求。