【简】龙源电力(001289)：风况偏弱拖累业绩，关注政策推动绿电稳定盈利250822

核心观点龙源电力 2025 年上半年业绩承压（营收 156.57 亿元/18.61%；归母净利润 33.75 亿元/13.79%），主要因风电利用小时数下降（同比 5.81%）及电价下行（风电均价 422 元/MWh/3.65%）。但光伏高增长（发电量+71.37%）、装机规模扩张及绿电政策红利支撑长期潜力。预计 20252027 年归母净利润70.83/73.97/78.29 亿元，EPS 0.82/0.89/0.95 元，维持“买入”评级，目标价17.73 元（基于 2025 年 22 倍 PE）。一、2025H1 业绩拖累因素分析1. 风电端压力凸显风资源偏弱：上半年风电利用小时数 1102 小时（同比 5.81%），发电量335 亿千瓦时（+6.07%），主要因部分区域风速下降及老旧机组替换影响。电价下行：市场化交易推进致风电均价 422 元/MWh（同比 3.65%），叠加平价项目占比提升，拖累收入增长。2. 非经常性因素改善火电资产剥离：2024 年下半年完成火电资产处置，同比减少火电收入 40.5亿元，但毛利润同比仅降 9.19%，显示新能源业务韧性。补贴回款加速：持续落实可再生能源补贴申领，改善现金流。二、政策驱动绿电盈利改善1. 绿证交易与碳市场红利2025 年绿证核销机制落地，公司绿证交易量同比增 140.83%至 1023.54万张，叠加碳排放权交易收益，增厚利润空间。新能源消纳政策优化（如跨省绿电交易），缓解弃风弃光问题。2. 电价市场化下的结构性机会尽管标杆电价下行，但高比例绿电项目纳入市场化交易后，通过“保量限价”机制保障收益底线。公司通过老旧机组替换（如“上大压小”计划）提升单位发电效率，对冲电价压力。三、长期增长逻辑：装机扩张与资产整合1. 自建+注入双轮驱动装机规模自建项目加速：2025 年计划新开工 5.5GW、投产 5GW，上半年新增风电987MW、光伏 1097MW，控股装机达 43.2GW（同比+14.03%）。集团资产注入：国家能源集团承诺分批注入新能源资产 4GW，2024 年已注入 2.03GW，增厚未来收益。2. 光伏接替风电成主力上半年光伏新增装机占比 73%（1097MW vs.风电 987MW），且开发协议中光伏占比超 60%，布局“风光储一体化”基地。