【简】陕西能源(001286.SZ)：2025年中报点评—电量&煤价下行拉低业绩，储备项目贡献弹性250821

一、核心观点与投资建议中信证券认为，陕西能源 2025 年上半年业绩受煤炭价格下跌与电力需求疲软双重影响，短期业绩承压，但公司煤电一体化战略深化叠加在建产能储备充足，长期成长逻辑清晰。维持“买入”评级，目标价 11.5 元（基于 2026 年 12 倍PE），建议关注煤价企稳、电力需求复苏及新项目投产带来的业绩弹性。二、业绩分析：营收利润双降，煤电板块承压1. 核心财务数据：营收：98.62 亿元，同比 6.74%；归母净利润：13.34 亿元，同比 13.45%；扣非净利润：13.29 亿元，同比 14.02%；毛利率：36.29%，同比 2.37pct；净利率：20.70%，同比 1.78pct。2. 业绩承压原因：煤炭板块：Q2 煤价快速下跌（上半年均价同比 31.39%），叠加外销量增长但价格走低，板块毛利同比 1.69 亿元；电力板块：用电需求增速放缓+新能源抢装挤压火电空间，上网电量同比8.91%，度电利润受电量下滑拖累。3. 现金流与负债：经营活动现金流净额 38.95 亿元，同比 6.14%，但仍保持健康；资产负债率 53.35%，同比 1.18pct，财务结构优化。三、业务拆分：短期压力与长期韧性并存1. 煤炭业务：量增价跌，一体化优势凸显产量与销量：自产煤量 988.62 万吨（+6.53%），外销量 572.20 万吨（+50.34%），增量主要来自内部电厂需求；成本与利润：吨煤成本 177.71 元（13.16%），外销煤吨毛利虽受价格拖累，但煤电一体化模式下，低价内供煤保障整体利润稳定性；产能储备：赵石畔煤矿（600 万吨/年）预计 2025 年 9 月试运营，丈八煤矿（400 万吨/年）、钱阳山煤矿（800 万吨/年）持续推进，远期产能有望翻倍至 4800 万吨/年。2. 电力业务：电量下滑但成本可控，省外消纳支撑发电与消纳：上网电量 204.82 亿千瓦时（8.91%），其中 54%省外消纳（西电东输特高压通道），保障电价与利用小时数；成本优势：自有煤矿供应 71.4%燃料煤，度电成本 138.49 元/兆瓦时（7.51%），显著优于行业平均；新增装机：商洛二期（132 万千瓦）、延安热电二期（70 万千瓦）、信丰二期（200 万千瓦）合计 402 万千瓦预计 2026 年投产，赵石畔二期（2000MW）规划 2027 年落地，总装机容量有望突破 1700 万千瓦。四、核心竞争优势与催化剂1. 煤电一体化护城河：自有煤炭覆盖 70%以上燃料需求，抗煤价波动能力强，度电成本较可比公司低 1520%；陕投集团资源注入预期（小壕兔二号矿等），进一步巩固产业链协同。2. 政策与区域红利：受益于陕西省“西电东送”战略，特高压配套电源点优先保障电量消纳；煤电容量电价政策（2026 年预期落地）有望对冲电量波动风险。3. 业绩弹性催化剂：煤价修复：迎峰度夏叠加产能核查（国家能源局 7 月煤矿核查政策），Q3煤价或环比改善；新产能投产：赵石畔煤矿投运后，煤炭自给率有望提升至 85%，电力装机扩容驱动收入增长。五、风险提示1. 煤价持续下行：若煤炭市场供过于求，外销煤利润承压；2. 电力需求疲软：宏观经济影响工业用电量，火电利用小时数或低于预期；3. 项目进度滞后：在建煤矿/电厂若未能按计划投产，影响业绩释放节奏；4. 新能源替代加速：光伏、风电装机增长挤压火电市场份额。六、中信证券核心结论陕西能源短期业绩受行业周期扰动，但煤电一体化+产能扩张双轮驱动逻辑坚实。当前估值处于历史低位（PE 约 12 倍），叠加新项目投产带来的确定性增长，配置性价比突出。维持“买入”评级，目标价 11.5 元，建议逢低布局，把握煤价企稳与产能释放的业绩拐点。