康比特（920429）：康比特(833429)：25Q2蛋白原料成本高企利润承压,下半年稳盘拓新努力改善盈利水平-公司点评报告250819

事件：公司发布 2025 年中报，公司 25H1 实现营业收入 5.62 亿元，同比+10.92%，实现归母净利润 0.15 亿元，同比-67.91%，实现扣非归母净利润 0.14 亿元，同比-70.76%。单 Q2 季度看，25Q2 实现营业收入 3.69 亿元，同比+4.33%，实现归母净利润 0.03 亿元，同比-91.34%，实现扣非归母净利润 0.02 亿元，同比-94.52%。蛋白增肌产品保持强劲增长，能量补充类持续教育消费者。25H1 公司持续聚焦蛋白增肌和能量补充两大市场，其中，蛋白增肌类产品实现收入 3.27亿元，同比+29.14%，能量胶产品实现收入 0.17 亿元，同比+9.24%。25H1公司重点推出多个新品，乳清蛋白产品全面切换上市 CPTPro®专利配方产品，突出爆品差异化价值，推出春季与夏季限定口味乳清蛋白，以期提升产品结构；能量补充产品突出子品牌“新加速”，优化能量胶基础版、7 重版、精英版产品矩阵，拓展人群覆盖，并通过一系列内容营销来教育转化消费者，提升用户粘性。此外，25H1 健康营养食品/受托加工业务/数字化体育科技服务/其他业务的营业收入分别同比-12.83%/-23.83%/-27.66%/-29.99%。线上线下齐发力，夯实渠道网络。公司坚持以线下实体为根基：针对蛋白增肌市场，坚定执行“千人千店”实体渠道开发战略，目前已覆盖全国 17个城市门店、合作零售网点 3600 家；针对能量补充市场，加强马拉松赛事营销与跑团精准获客，上半年合作 200 余场马拉松赛事、1937 个跑团；针对大众健康市场，推出双重功效益生菌电解质粉，成功入驻全国 56 家山姆会员店。在线上平台，公司深化与主流电商平台的战略合作，争取关键营销资源，618 期间取得较好表现。乳清蛋白原料价格高企，毛利率阶段性显著承压。25H1 公司毛利率/归母净利率为 32.21%/2.70%，分别同比-9.30/-6.63pct，毛利率显著承压主要系：在公司稳健的定价策略下，主要原材料乳清蛋白的采购价格在 24 年下半年以来持续上涨，25H1 分离乳清蛋白、浓缩乳清蛋白的月平均结转成本分别较上年同期上涨 54.88%、30.56%，导致公司毛利率阶段性承压明显。25H1 公司销售/管理/研发费用率分别为 21.44%/3.86%/2.87%，分别同比+0.15/-1.20/-0.59pct，费用端整体呈现优化趋势。展望 25H2：稳固基本盘保持增长，拓展第二曲线。公司将持续深耕运动营养市场，努力提升产品结构，实现现有业务硬增长，同时加强体控市场、骨骼健康市场、竞技市场的开拓力度，培育新的业绩增长点与盈利空间。中长期看，若乳清蛋白原料价格成本逐步回落，我们预计利润弹性较大。盈利预测及投资评级：我们预计公司 2025-27 年可实现归母净利润0.77/1.11/1.33 亿元，同比-14%/+44%/+20%,EPS 分别为 0.62/0.89/1.07元/股，对应 PE 分别为 35X/24X/20X，维持“推荐”评级。风险提示：运动营养行业增长不及预期、军需业务交付不及预期、新渠道拓展不及预期、市场竞争加剧、食品安全风险等