非银金融行业：资产管理产业链跟踪十四，公募薪酬考核机制优化，重塑行业与客户的信任根基－点评报告（251201－251205）

周度回顾：本周保险Ⅱ(申万)上涨 5.08%，跑赢沪深 300 指数 3.80pct；10

年期国债到期收益率上行 0.56BP 至 1.85%。本周保险估值在政策利好及险

企开门红良好预期下修复。本周证券 II（申万）上涨 1.14%，跑输沪深 300

指数 0.14 pct，板块 PB 估值上升至 1.47 倍。

⚫ 保险行业：本周金监局发布《关于调整保险公司相关业务风险因子的通知》

（下称《通知》），下调了持有超 3 年的沪深 300 指数成分股、中证红利低波

100 指数成分股的风险因子（从 0.3 下调至 0.27，持仓时间根据过去六年加

权平均持仓时间确定）以及持有超 2 年的科创板普通股的风险因子（从 0.4

下调至 0.36，持仓时间根据过去四年加权平均持仓时间确定），下调了险企

出口信用保险业务和中国出口信用保险公司海外投资保险业务的保费风险因

子（从 0.467 下调至 0.42）、准备金风险因子（从 0.605 下调至 0.545），并

要求险企完善内部控制，持续提高长期资金投资管理能力，加强偿付能力管

理等。我们认为本次调降实为 2025 年 5 月国新办发布会提及的“股票投资

风险因子进一步调降 10%”的政策落实，是监管在“偿二代”二期工程框架

下进行的精准结构性参数优化，旨在引导保险资金发挥长期资金优势，加大

对特定权益资产（如大盘蓝筹、红利低波、科创板块）的长期持有力度，同

时定向支持实体经济发展重点领域。《通知》引导险企落实长期资金入市政策，

整体上通过释放最低资本占用，直接增强险企资本使用效率与潜在配置能力，

对险资投资端构成实质性利好，对资本市场情绪的提振意义较大。继续坚定

看好保险股。关注显著低估的【中国太平】、【中国人寿 H】、【阳光保险】，经

营稳健股息率较优的【中国太保 H】和【中国平安 H】。

⚫ 证券行业：12 月 6 日，证监会主席吴清发表致辞，对“十五五”期间证券行

业发展道路提出五大规划，一是加快行业功能发挥，从追求规模利润扩张转

向功能发挥，围绕服务实体经济和新质生产力优化业务结构；二是提升专业

服务能力，包括价值发现、财富管理、跨境服务等综合服务能力，更好满足

各类投资者和市场需求；三是构建差异化发展格局，强化分类监管，对优质

机构适度打开资本空间与杠杆上限，同时鼓励中小公司在细分领域集中资源；

四是加强合规管理和风险防控，维护投资者合法权益；五是加快行业文化建

设，加快健全激励约束和人才培养体系。在此发展框架下，行业将从粗放扩

张转向高质量发展，通过提升专业服务能力巩固核心竞争力，同时在分类监

管导向下，杠杆上限的放松将打开优质机构的资产负债表扩张空间，头部券

商有望依托优异的用表能力实现 roe 中枢的系统性提升，带来估值和盈利的

双击。选股方面看好以下主线：一是受益于市场马太效应加剧带来估值修复

甚至实现估值扩张的头部券商，如【国泰海通 A+H】、【中信证券 A+H】；二

是权益投资能力相对突出利润增速能够强于同业的大中型券商，如【东方证

券 A+H】、【东吴证券】和【国信证券】；三是提前交易公募基金景气度复苏的

【广发证券 A+H】；四是持续看好外资回流下【香港交易所】的配置机会。

⚫ 风险提示：利率下行、市场大幅波动、政策落地不达预期、行业竞争加剧。