白酒行业：营收降幅扩大，进入去库周期－2025年三季报总结

#核心观点： 1、25Q3白酒行业受“518新政”影响，消费场景缺失、需求持续承压。 2、酒企报表层面分化加大，品牌力较强的龙头酒企（如茅台、汾酒）展现出较强韧性。 3、五粮液、古井等企业加速调整，渠道进入去库周期，稳定核心单品价格，巩固经销商信心。 4、部分二季度先行降速调整的白酒企业（如今世缘、迎驾贡酒）延续此前趋势，表端业绩与真实动销一致性较强。 5、更早进入调整期的部分次高端酒企（如舍得酒业、酒鬼酒）低基数下营收表现相对较优。 6、8月以来白酒动销降幅环比6-7月显著收窄，白酒企业来年有望轻装上阵，实现高质量发展。 7、收入端：需求承压下持续调整，酒企间分化加大。高端酒中茅台展现强韧性，五粮液务实降速；地产酒持续调整，表端业绩与实际动销一致性较强；次高端酒低基数下表现相对较优，汾酒展现强韧性。 8、利润端：刚性支出下规模效应减弱，盈利水平回落。需求承压下白酒企业产品结构普遍下移，货折投放力度加大，毛利率出现下滑；费用端各酒企加大销售费用投入，销售费用率、管理费用率同比增加。 9、股价层面：盈利预测下修后，当前多数酒企2025年PE估值位于15-20倍区间。 #投资建议： 1、山西汾酒 2、泸州老窖 3、舍得酒业 4、今世缘 5、古井贡酒 6、贵州茅台 #风险提示： 经济面复苏节奏有待观察，消费力恢复不及预期，食品安全问题。