森麒麟(002984):25Q3业绩环比改善,静待摩洛哥工厂放量

#核心观点：1、公司2025年前三季度营业收入64.38亿元，同比增长1.54%；归母净利润10.15亿元，同比下降41.17%。2、2025年第三季度单季营业收入23.18亿元，同比增长3.94%，环比增长12.35%；归母净利润3.43亿元，同比下降47.03%，环比增长10.56%。3、25Q3营收环比增长主要受青岛工厂开工率提升及摩洛哥工厂逐步放量驱动。4、25Q3销售毛利率为23.03%，环比下降3.42个百分点，主要与摩洛哥工厂转固、产能爬坡前期折旧压力增大及美国关税等因素有关。5、公司在摩洛哥规划1200万条/年半钢胎产能，主要面向欧美高端轮胎市场，预计2026年轮胎产销增量可期。6、年初以来天然橡胶、合成橡胶、炭黑等原料价格重心回落，据测算单胎原料成本环比下降0.69%，四季度轮胎成本端压力有望进一步减轻。7、欧盟对原产于中国的轮胎发起反倾销调查，初裁预计在7-8个月内公布；公司海外设计产能目前为1600万条/年，未来随摩洛哥产能释放将增至2800万条/年，海外产能占比将达66.67%，若欧盟反倾销制裁落地，公司有望凭借海外产能承接欧盟订单，产品议价能力增强，海外资产或迎价值重估。 #盈利预测与评级：预计2025-2027年公司营收分别为88.76亿元、119.03亿元、125.05亿元；归母净利润分别为13.53亿元、19.99亿元、21.16亿元，同比分别变化-38.12%、47.74%、5.90%；EPS分别为1.31元、1.93元、2.04元，对应PE分别为14.89倍、10.08倍、9.51倍，维持“推荐”评级。 #风险提示：1.国际贸易摩擦加剧的风险；2.原料价格大幅上涨的风险；3.产品景气度下滑的风险；4.新建项目达产不及预期的风险等。