明阳电气(301291)：3Q毛利率改善，海外加码，乘＂风＂而上251030

3Q25 业绩略低于我们预期公司公布3Q25 业绩：收入17.26 亿元，同比+6.69%；归母净利润1.61 亿元，同比-14.90%，由于3Q 国内新能源装机压力，叠加计提信用和资产合计约5643 万元，业绩略低于我们预期。发展趋势国内新能源阶段性承压；“十五五”风电规划积极，公司份额领先有望受益。3Q 国内光伏/风电新增装机28.06/9.7GW，同比均有下滑，我们认为主要系2Q 抢装，阶段性影响公司业绩。向前看，此前10 月20 日《风能北京宣言2.0》发布，提出“十五五”期间中国风电年新增装机量不低于120GW，其中海上风电年新增装机不低于15GW；我们看好公司在风电变电设备的领先优势，尤其在高毛利的海风领域积累经验丰厚，产品布局完善，有望助力国产替代，释放盈利弹性。加快拓展海外直销市场；布局高电压产品。海外电网景气上行，头部外资厂商交期仍保持较高水平，我们认为未来在高压环节仍存在供需缺口，看好中国电力设备厂商出海机遇。公司积极布局海外直销市场，前瞻研发大型化配套产品，丰富海外产品库，推动海外产能建设，助力海外市场持续突破；此外，公司已完成252kV 环保型GIS 研发，我们看好公司产品技术逐步完善，持续提升综合竞争力。3Q 毛利率同环比改善；海外+海风订单交付有望优化业务结构。3Q 毛利率同比+1.7ppt、环比+3.5ppt 至24.0%，我们认为主要系高毛利产品交付改善业务结构。1-3Q 销售/管理/研发费用率分别同比-0.13/+0.16/-0.32ppt 至3.76%/2.43%/3.05%，费用端控制基本保持。盈利预测与估值维持2025/2026 年盈利预测不变，当前股价对应2025/2026 年19.6x/15.5x P/E。维持跑赢行业评级和目标价52.9 元不变，对应2025/2026 年20.0x/15.9x P/E，较当前股价有2.3%的上行空间。风险原材料价格波动；新能源装机不及预期；国际贸易政策变化。