华帝股份(002035)：收入压力仍在，补助拖累利润﹣3Q25点评251028

业绩回顾3Q25 业绩低于我们预期公司公布业绩：1-3Q25 收入41.58 亿元，同比-9%；归母净利润3.56 亿元，同比-12%。对应3Q25 收入13.58 亿元，同比-8%；归母净利润0.84 亿元，同比-20%。公司业绩低于我们预期，主因收入延续承压态势，以及政府补贴同比减少。发展趋势收入端压力延续：受到房地产行业调整及补贴拉动效果减弱的影响，厨电行业需求仍有压力，AVC 统计3Q25 大厨电行业零售额同比-10%，环比景气走弱。3Q25 公司收入端同比-8%，基本延续今年前两季趋势。分渠道看，我们估计线下渠道收入同比微增，线上渠道收入同比双位数下滑，工程渠道仍处调整期，海外渠道收入同比降幅较2Q25 明显收窄。新零售渠道布局领先：2022-2024 年华帝新零售下沉渠道收入从6.08 亿元增至12.51 亿元，CAGR 达43%，2024 年占营收比重已达20%。今年公司持续深耕下沉渠道，以最新形象打造新零售门店，稳步提升核心门店覆盖率与动销率，1H25 在各平台渠道累计新建店1000 余家，其中新建大店100 家。1H25 新零售渠道毛利率达41.51%，同比实现显著增长。政府补贴减少拖累盈利：3Q25 毛销差16.6%，同比+2.3ppt，延续了今年以来的提升态势。为应对部分地区补贴资金短缺的问题，公司实行了企业自行补贴，同时辅以提价&结构升级，拉动毛销差正向增长。3Q25 管理+研发+财务费用率同比提升0.4ppt。3Q25 其他收益347 万元，同比减少2225 万元，系本期收到的政府补贴减少所致，对利润产生较大拖累。综合影响下，3Q25 净利率同比-0.9ppt 至6.2%。盈利预测与估值由于短期需求仍有压力，我们下调2025/2026 净利润6.8%/6.9%至4.53 亿元/4.85 亿元。当前股价对应2025/2026 年12.0x/11.2x市盈率。维持跑赢行业评级，由于盈利预测下调，我们下调目标价7%至7.58 元，对应2025/2026 年14.2x/13.2x 市盈率，较当前股价有18.4%的上行空间。风险地产下行超预期风险，市场需求波动风险，竞争加剧风险。