中直股份(600038)：产品交付量增长,盈利能力短期承压-中报点评250829

中直股份发布半年报，2025H1 实现营收 102.41 亿元（yoy+25.28%），归母净利 2.82 亿元（yoy-5.12%），扣非净利 2.06 亿元（yoy-23.91%）。其中 Q2 实现营收 78.65 亿元（yoy+63.80%，qoq+230.99%），归母净利8032.29 万元（yoy-51.99%，qoq-60.23%）。公司产品结构调整导致盈利能力短期下滑，我们仍长期看好军民直升机发展前景，同时公司切入低空经济赛道，打开新增长极，维持“买入”评级。

哈尔滨分部收入高增，哈尔滨、景德镇分部利润率下滑显著

25H1 公司哈尔滨分部实现营收 80.93 亿元，同比+68.99%，分部利润总额3.38 亿元，同比-3.93%，收入同比增长，主要系产品交付量同比增长，利润总额不增反降，或由于产品结构变化，部分产品阶梯降价等因素；景德镇分部 25H1 实现营收 20.72 亿元，同比-45.47%，分部利润总额-4144.63 万元，24H1 同期利润总额为 7230.67 万元，公司景德镇分部仍在产品结构过渡期，业绩降幅显著；公司保定分部 25H1实现营收3.16亿元，同比-13.09%，利润总额为-3468.41 万元，24H1 同期利润总额为-3486.84 万元。年度预算指引较为平稳，2025 年或仍为公司经营过渡年根据25.4.28发布的股东大会资料公告，公司预计25年实现营业收入302.49亿元，同比增长 1.63%，预计实现归母净利润 6.04 亿元，同比增长 8.66%，公司 2025 年度预算的业绩指引较为稳健，我们认为景德镇方向的成熟机型产品此前订单断档的问题仍未完全解决，在交付量显著下滑的情况下，景德镇分部转盈为亏，对公司整体业绩拖累较为显著，同时公司哈尔滨分部的新机型规模效应有所滞后，整体来看 2025 年或仍为公司的经营过渡年。公司科研工作稳步推进，聚焦低空经济发展战略根据公司半年报，13 吨级直升机 AC313A 于 6 月份完成局部改进及复飞工作，持续改进优化，为后续型号取证奠定有力基础，不断提升市场竞争力。关键工艺技术攻关成效显著，航空制造能力稳定提升，C919 型机应用大型客机复合材料自动制孔等技术，提升批产交付能力；C929 外襟翼工作包完成工艺准备策划。AC332 目前正在建三江开展自驾系统调参试飞，泸沽湖机场开展高原补充试飞。25H1 公司新增 3 架 AC311A 订单（2 架 AC311A销售和 1 架 AC311 租赁）；同时，积极与相关潜在用户合作，成功完成 11架 AC311A 采购选型论证工作，助力公司民用航空产业高质量发展。

盈利预测与估值

考虑到公司产品结构调整及成熟型号降价，我们下调公司航空产品毛利率预测 值 ， 预 计 25-27 年 归 母 净 利 润 （ -18.14%/-22.11%/-23.71% ） 至6.14/6.96/7.95 亿元，对应 EPS 为 0.75/0.85/0.97 元。可比公司 25 年 Wind一致预期 PE 均值为 68 倍（前值为 44 倍），考虑到公司仍处于产品过渡期，短期下调盈利预测，因此下调估值溢价，给予 25 年 68 倍 PE，上调目标价至 51.00 元（前值 46.41 元，对应 51 倍 25 年 PE）。

风险提示

产品质量与安全生产风险、军品订单恢复不及预期。