【简】军信股份(301109)：2025年中报点评—存量项目提质增效，海外蓝图进一步扩张250901

一、核心财务表现：营收净利双增，运营效率行业领先1. 业绩增长显著营收与利润：2025 年上半年营收 14.78 亿元，同比增长 33.07%；归母净利润4.00 亿元，同比+49.23%，扣非净利润 3.86 亿元（+59.42%），增速创近两年新高。盈利质量：毛利率 55.15%（同比+24.64pct），净利率 36.82%（+22.37pct），主要受益于焚烧炉技改提效及仁和环境并表协同。现金流韧性：经营性现金流净额 7.24 亿元（同比+59.8%），自由现金流 4.23亿元（+156.7%），支撑高分红承诺（长期规划现金分红≥50%）。2. 运营指标行业标杆垃圾处理量：186.1 万吨（同比+10.7%），上网电量 8.86 亿度（+26.21%），吨垃圾上网电量 476.27 度（+9.7%），远超行业平均（450 度/吨）。技术壁垒：累计专利 453 项（发明专利 86 项），低氮燃烧、锅炉增容等技改推动焚烧炉运行时长行业领先。二、核心业务亮点：并购协同+绿电直连政策红利1. 仁和环境并表贡献超预期2024 年 11 月完成收购仁和环境 63%股权，上半年贡献收入 5.39 亿元（占比36.5%）、净利润 1.85 亿元（占比 34.1%），实现垃圾中转、餐厨垃圾处理业务补链。仁和环境承诺 2024-2027 年净利润≥4.16/4.36/4.58/4.75 亿元，2023-2024年实际净利润 5.40 亿元（超承诺 12.3%），业绩高确定性增强。2. 政策驱动绿电+IDC 模式落地国内示范项目：与长沙数字集团合作打造"垃圾焚烧发电+绿色算力中心"标杆，利用垃圾焚烧余热制冷 IDC 设备，降低算力能耗。政策支持：湖南省明确新建智算中心需使用绿电，2030 年智能算力目标 12000P，公司先发优势显著。三、战略推进：海外扩张提速，A+H 双平台布局1. 中亚市场全面突破在建项目：吉尔吉斯比什凯克 1000 吨/日垃圾发电项目（2025 年底投产），奥什、伊塞克湖规划各 2000 吨/日项目（2026 年启动）。新签协议：哈萨克斯坦阿拉木图 2.8 亿美元（20.07 亿元）固废发电项目（框架协议，2026 年落地），海外在建产能达 7000 吨/日。模式创新：构建"垃圾焚烧+蒸汽供热+算力服务"一体化模式，利用中亚低廉电价与土地资源降低成本。2. 港股 IPO 加速国际化融资2025 年 6 月向港交所递交 H 股上市申请，拟募资用于海外项目及研发，成为国内首家"A+H"民营环保企业，打开全球资本通道。四、中信证券核心观点与投资逻辑1. 短期逻辑：存量项目盈利释放国内垃圾焚烧产能利用率稳定（长沙项目 85%-88%），技改推动吨垃圾上网电量持续提升，绿电直连政策催生"自发自用+余电上网"双模式，盈利空间打开。2. 长期逻辑：海外扩张与第二增长曲线出海红利：中亚垃圾焚烧率 12%）。绿电+IDC 协同：国内智算中心补贴政策落地（PUE≤1.3），公司绑定算力头部企业，打造"绿电直连+余热利用"循环经济标杆。3. 投资建议维持"买入"评级，目标价 22.5 元（对应 2025 年 PE 18 倍）。预计 2025-2027年归母净利润 7.69/8.26/8.71 亿元，核心看点为：国内项目吨垃圾上网电量突破 500 度；海外 7000 吨/日产能投产；港股上市融资加速布局。4. 风险提示应收账款风险（19.2 亿元，占利润 4.8 倍，主要来自地方政府）；海外项目政策落地不及预期（如哈萨克斯坦用地审批延迟）；绿电直连政策执行力度弱于预期。