【简】军信股份(301109)：军信股份2025H1点评：内生稳健加并表亮眼，Q2、H1归母业绩同比增百分之58、百分之49 250901

一、核心财务表现：营收利润双增，内生与并表驱动显著1. 业绩高增长：2025 年上半年：营收 14.78 亿元，同比增长 33.07%；归母净利润 4.00 亿元，同比增长 49.23%。单季度表现：Q2 营收 7.11 亿元（+15.91%），归母净利润 2.27 亿元（+57.68%），Q2 业绩增速显著高于 Q1，体现环比加速趋势。2. 盈利能力提升：毛利率 55.15%（同比+10.90pct），净利率 36.82%（+6.73pct），主要得益于新项目投产及运营效率优化。3. 现金流与分红：经营活动现金流净额 7.24 亿元（+59.81%），自由现金流 4.23 亿元（同比大幅提升）；公司承诺长期分红比例不低于 50%，历史分红比例稳定（20222024 年分红比例 79.2%、71.8%、94.6%）。二、增长驱动力拆解：内生稳健+并购协同+新产能释放1. 内生业务稳健增长：垃圾焚烧发电量提升：2025H1 生活垃圾处理量 186.1 万吨（+10.7%），上网电量 8.86 亿度（+26.21%），吨垃圾上网电量 476.27 度（+9.7%）；技术驱动效率提升：研发投入 3399 万元（+6.79%），累计专利 453 项（发明专利 86 项）。2. 并购仁和环境贡献显著：2024 年 11 月收购仁和环境 63%股权，2025H1 仁和环境贡献收入 5.39亿元（占比 36.49%），净利润 1.85 亿元（占比 46%），超额完成业绩承诺。3. 新项目投产与海外突破：国内：浏阳（1200 吨/日）、平江（600 吨/日）垃圾焚烧项目于 2024 年底至 2025 年初投产，成为核心增量；海外：吉尔吉斯斯坦比什凯克项目（一期 1000 吨/日，预计 2025 年底投产）、奥什市（2000 吨/日）、伊塞克湖（2000 吨/日）及哈萨克斯坦阿拉木图（投资 2.8 亿美元）项目推进，中亚布局加速。三、关键财务指标与风险关注1. 应收账款高增需警惕：截至 2025 年 6 月末，应收账款及票据 19.2 亿元（同比+141%），其中长沙市城市管理局欠款 16.6 亿元，占比较高。需关注地方政府支付节奏与坏账风险。2. 债务与资本开支：有息负债规模 29.61 亿元（截至 2025 年 7 月），资本开支 3.01 亿元（+4.45%），主要投向海外及国内新项目。3. 估值与评级：预 计 20252027 年 归 母 净 利 润 7.67/8.33/9.02 亿 元 ， 对 应PE15.9x/14.6x/13.5x，维持“买入”评级。四、风险提示1. 特许经营权风险：现有项目特许经营权到期无法续约可能影响长期收益；2. 应收账款回收风险：地方政府支付进度滞后或导致现金流压力；3. 海外项目执行风险：中亚项目受地缘政治、政策变动及建设进度影响。五、投资逻辑总结短期：并表仁和环境+新产能释放驱动业绩高增，现金流改善支撑分红；中长期：海外市场拓展打开第二增长曲线，技术壁垒与产业链协同巩固龙头地位；催化剂：海外项目投产、H 股上市推进（拟赴港融资助力全球化布局）。结论：军信股份内生增长稳健，并购整合与海外扩张加速，短期业绩确定性高，长期成长空间清晰，建议关注应收账款回收进展及海外项目落地节奏。