云铝股份(000807)：中期分红比例提升至40%以上250826

云铝股份发布半年报，2025 年 H1 实现营收 290.78 亿元（yoy+17.98%），归母净利 27.68 亿元（yoy+9.88%），扣非净利 27.56 亿元（yoy+15.40%）。其中 Q2 实现营收 146.67 亿元（yoy+10.36%，qoq+1.78%），归母净利17.93 亿元（yoy+32.33%，qoq+84.05%）。公司中期分红比例提升至 40%以上，电解铝产能天花板约束下，铝价维持高位，公司或明显受益于电解铝环节利润持续释放，维持公司“买入”评级。成本下降带动公司 Q2 毛利率明显回升，费用率维持稳定据公司半年报，公司氧化铝产量 66.97 万吨；炭素制品产量 40.64 万吨，同比增长 2.23%；铝产品产量 161.32 万吨，同比增长 15.59%。盈利方面，公司 25H1 毛利率 14.07%，同比-1.21pct，其中 25Q2 毛利率为 18.10%，环比+8.15pct，二季度毛利率上行主要系氧化铝价格在二季度明显下跌带动公司成本下移所致。费用方面，公司上半年合计期间费用率为 1.33%，同比-0.21pct，其中 25Q2 合计期间费用率为 1.34%，环比+0.02pct。预期铝价偏强，持续看好 25H2 电解铝环节利润从基本面角度来看，低库存是当前支撑铝价身处高位的主要因素，而展望后市，光伏领域由于分布式装机量的占比抬升，即使政策抢装潮已结束，其对铝需求或在下半年仍维持较高增速，大概率不会出现需求较大幅度下滑；汽车领域则在国内以旧换新政策支撑下或维持高增速；同时海外经济体下半年在降息周期下呈现逐步修复状态。综上我们对 25H2 铝需求端维持乐观，预期下半年铝价或呈现震荡上行走势。氧化铝方面，由于矿端开启去库周期，对氧化铝价格或有一定支撑，但现实端供给过剩仍在，因此氧化铝价格上行空间较小，我们持续看好电解铝环节利润在 25H2 持续走扩。业绩或受益于电解铝环节利润走扩，公司中期分红比例 40%以上据半年报，伴随鹤庆项目（三期）3.5 万吨合规电解铝产能落地，截至 25 年6 月 30 日，公司拥有电解铝年产能 308 万吨，全部产能均位于云南。此外上半年公司成功竞得昭通铝土矿探矿权，并积极推进文山、鹤庆等矿区“探转采”工作，资源储备战略稳步落实。同时公司大部分氧化铝原料外购，电解铝环节利润逐步走阔或带动公司业绩弹性释放。分红方面，公司 25H1 预计向全体股东每 10 股派发现金红利 3.20 元（含税），共派发现金红利人民币 11.10 亿元（含税），每股股利 0.32 元，股利支付率达 40.1%，分红率创 17 年以来新高，股东回报凸显。盈利预测与估值考虑到电解铝价格维持高位，未来氧化铝价格长期仍然偏弱，电解铝环节利润或持续释放，叠加公司报告期内分红比例提升至 40%以上，我们上调公司 25-27 年归母净利润（15.58%/14.15%/11.80%）至 68.42/87.07/100.14亿元，对应 EPS 为 1.97/2.51/2.89 元。25 年可比公司 Wind 一致预期 PE均值为 10.0 倍，考虑公司业绩弹性较强及上调分红比例，我们给予公司 25年 11.5 倍 PE，目标价 22.66 元（前值 16.25 元，对应 25 年 9.5XPE），维持“买入”评级。风险提示：铝下游需求不及预期，氧化铝价格超预期上涨