【简】宇通客车(600066)：2025Q2归母净利润超预期，看好下半年出口增长250826

核心观点宇通客车（600066.SH）2025 年二季度归母净利润超市场预期，同比增长16.11%至 11.81 亿元，主要受益于出口业务高增长、产品结构优化及成本控制成效。公司凭借新能源技术输出和全球化布局，在海外市场持续突破，叠加国内"以旧换新"政策红利，下半年业绩有望进一步改善。维持"增持"评级，目标价 34元/股（对应 2026 年 12 倍 PE）。一、财务与经营表现1. 上半年业绩概览营收与利润：2025H1 实现营业收入 161.29 亿元，同比下降 1.26%；归母净利润 19.36 亿元，同比增长 15.64%；扣非净利润 15.50 亿元，同比增长 8.24%。季度环比改善：Q2 营收 97.12 亿元（同比 0.08%，环比+51.33%），归母净利润 11.81 亿元（同比+16.11%，环比+56.36%），超市场预期。现金流压力：经营性现金流净额 17.15 亿元，同比下降 68.04%，主因应付账款支付增加及存货周转优化滞后。2. 业务分项贡献国内市场：公交"以旧换新"政策带动需求，新能源公交单车补贴提升至 8 万元，Q2 国内公交销量同比+10.87%；旅游市场需求疲软，座位客车销量同比下滑，拖累整体营收表现。海外市场：Q2 出口客车销量 0.4 万辆（同比+27.48%），新能源客车出口 794 辆（同比+8.77%），占全球新能源客车出口份额 24.71%；欧洲市场复购订单显著（挪威 287 辆、希腊 100 辆纯电动客车），中东、东南亚市场 KD 组装模式落地，本地化生产降本增效。研发与成本：研发支出 7.46 亿元（营收占比 4.63%），聚焦智能网联、氢燃料电池、轻客纯电系列开发；毛利率 21.33%（同比 4.26 个百分点），Q2 环比提升 4.05 个百分点至22.94%，主因高毛利出口占比提升。二、核心竞争力与战略动向1. 出口市场主导增长技术输出与本地化布局：在哈萨克斯坦、马来西亚等 10 余国建立 KD 组装厂，降低关税及运输成本，海外业务毛利率达 28.5%（国内仅 19.4%）；高端订单突破：墨西哥 26 米纯电动双铰接公交、沙特阿美石油公司 110 辆C13PRO 大巴交付，树立国际品牌形象。2. 国内政策红利释放新能源公交更新补贴：2025 年补贴标准提升至 8 万元/辆，青海等地单车补贴最高 30 万元，推动老旧车辆替换需求；轻客市场渗透加速：新能源轻客渗透率突破 60%，新疆、湖南等旅游热点地区市场份额超 60%。3. 技术创新与成本优化氢燃料电池突破：九江、自贡等地订单落地（单价 150 万 175.7 万元），成本下降 30%，30℃冷启动技术行业领先；电池自制率提升：电池自制率 60%，规模化效应下毛利率有望从 Q1 的18.89%修复至 22%以上。三、风险因素1. 国内需求疲软：旅游市场复苏不及预期可能抑制座位客车销量；2. 竞争加剧：中通、金龙等加速新能源布局，价格战可能挤压毛利率；3. 海外政策风险：地缘政治紧张及贸易壁垒（如关税调整）可能影响出口交付节奏。四、未来展望与投资建议短期逻辑：出口订单释放：2025 年 78 月新增巴基斯坦 400 辆电动巴士、智利 375 辆新能源客车订单，Q3 业绩有望进一步改善；氢燃料客车放量：九江 15 辆氢燃料客车（1.75 亿元）、自贡 10 辆订单（1.5亿元）贡献增量。长期逻辑：全球化深化：2025 年底海外产能目标 2 万辆，新能源出口占比提升至 30%；轻客市场拓展：新能源轻客渗透率目标 80%，布局城市物流与旅游出行场景。盈利预测与目标价：预计 20252027 年归母净利润 46.3/55.2/66.8 亿元，对应 PE 13/11/9 倍，维持"增持"评级，目标价 34 元/股（对应 2026 年 12 倍PE）。