有色金属板块2026H1中报点评："资源为王"兑现期：矿冶分化加剧

整体来看，2026H1有色行业盈利普遍改善，"资源为王"特征进一步凸显。从业绩表现来看，行业内资源禀赋优越、自有矿产占比高的企业盈利弹性尤为突出，营收与净利润均实现大幅增长，毛利率和净利率同步抬升，资源型企业盈利弹性整体强于冶炼加工类企业；而缺乏资源支撑、以冶炼加工为主的企业则受加工费低迷影响，盈利修复力度相对有限，行业内"资源溢价"效应持续放大。板块估值持续被盈利消化，铜、电解铝2026E PE已分别降至约11.6x、7.3x的较低水平。

分板块来看，钨、稀土、电解铝的归母净利同比增速均超100%，位居行业前列。我们对有色板块下的黄金、铜铝、铅锌、镍钴、锡、钨、钛和稀土等板块进行半年报总结：

1）钨板块营收同比增速遥遥领先其他板块，钨、稀土、电解铝归母净利增速均超100%。钨价中枢大幅上移，钨板块营收同比约+94%、归母净利润同比约+2.6倍，增速双双跃居板块首位；稀土板块归母净利润同比约+132%；电解铝板块受益于铝价上行、氧化铝成本下行，归母净利润同比+121%，利润增速显著高于收入增速；同期锡、镍钴、铜板块营收也分别实现约+44%/+38.6%/+34.8%的较快增长。

2）黄金"国内减量、海外放量"，钛板块营收利润双降，板块内部景气分化加剧。山东黄金、招金矿业矿产金产量分别同比下降22.7%、21.9%，海外项目成为头部企业重要增量来源，紫金黄金国际实现量价齐升；钛板块则受军品采购节奏延后与民品需求疲弱拖累，营收同比-2.3%、归母净利润同比-31.1%，与钨、稀土形成鲜明对照。

矿冶分化加剧，利润持续向资源端集中。铜精矿TC低位屡创新低、锌精矿TC一度转负、铅精矿TC低位运行，冶炼端普遍承压；锡矿端面临缅甸、印尼、刚果（金）三重扰动，紧平衡格局支撑价格；同期兴业银锡、盛达资源等资源型标的归母净利润分别同比+184.4%、+456.5%，资源端弹性显著强于冶炼端。二级市场方面，有色板块月度表现回暖，钨板块涨幅居前。我们预计短

期内有色金属板块整体呈现结构分化、供给主导的格局，难现全面普涨行情，短期聚焦供给约束品种的结构性机会，中长期看好黄金与战略小金属。

黄金：金价中枢高位运行，海外增量强化资源弹性

铜：TC低位屡创新低，矿端放量支撑头部盈利

电解铝：成本回落放大盈利弹性，关注产能价值重估

铅锌：TC低位、锌减产开启，盈利修复向资源端集中

镍：库存累积压制弹性，成本支撑价格底部

钨：价格回落后企稳，资源瓶颈与新兴需求共振

稀土：价格高位震荡，关注出口管制执行进展

风险提示

1、地缘冲突烈度波动的风险；

1. 能源价格大幅波动的风险；
2. 美国关税影响铜价波动的风险；