食品饮料行业跟踪报告：伊利核心经营利润率提升，减值及补税拖累利润

投资要点

周度跟踪：本周（08.24-08.30）食品饮料行业+1.14%，表现弱于上证指数（+1.20%），在31个申万行业中排名第21。食品饮料子板块中，涨跌幅由高到低分别为：乳品（+5.35%），烘焙食品（+3.94%），零食（+2.64%），白酒（+1.14%），其他酒类（+1.11%），保健品（+0.91%），啤酒（+0.78%），肉制品（+0.74%），预加工食品（+0.04%），调味发酵品（-0.36%），软饮料（-6.29%）。食品饮料行业个股中，涨幅前五个股分别为：黑芝麻（+18.12%）、西部牧业（+12.66%）、五芳斋（+10.04%）、骑士乳业（+8.90%）、海欣食品（+8.44%）；跌幅前五个股分别为养元饮品（-20.59%）、ST西王（-11.62%）、泸州老窖（-7.93%）、ST椰岛（-7.71%）、紫燕食品（-6.46%）。

伊利股份：26H1收入稳健增长，资产减值与补税扰动利润。公司26H1实现营业收入643.31亿元，同比增长4.13%，归母净利润57.59亿元，同比下降20.02%，其中26Q2营业收入295.90亿元，同比增长2.61%，归母净利润3.64亿元，同比下降84.35%。分品类看，26H1液体乳、奶粉及奶制品、冷饮收入分别为365.90亿元、168.45亿元、90.73亿元，同比增长1.29%、1.61%、10.25%，其他产品收入12.66亿元，同比增长228.18%。液体乳、奶粉及奶制品保持正增长，冷饮与其他产品合计贡献约七成主营业务收入增量。液体乳收入和销量同步增长，新品迭代及会员店、零食店、即时零售等新兴渠道扩张提供支撑；奶粉及奶制品26Q2受澳优收入下降拖累，但金领冠和成人营养业务保持增长；冷饮依靠新品及新渠道拓展延续双位数增长。公司26H1毛利率36.43%，同比提高0.39pct，销售费用率17.77%，同比下降0.58pct，核心经营利润率13.03%，同比提高0.66pct，净利率8.95%，同比下降2.70pct，其中26Q2归母净利率1.23%，同比下降6.84pct。净利率下降主要来自24.56亿元资产减值和17.91亿元所得税费用，其中澳优商誉减值15.47亿元、存货跌价等减值9.08亿元，以前期间所得税调整4.50亿元，上述项目集中计入使得26Q2利润显著承压。澳优商誉降至6.33亿元，商誉减值对利润的扰动空间收窄，液体乳修复与冷饮、营养品扩张将继续支撑公司经营质量改善。

鸣鸣很忙：26H1拓店提速，规模效应显现提升盈利能力。公司26H1实现营业收入449.97亿元，同比增长60.00%，归母净利润22.40亿元，同比增长155.39%。受门店网络扩张带动，公司26H1商品销售收入445.41亿元，同比增长59.50%，其他收入4.55亿元，同比增长123.51%。截至6月末，公司门店数达26405家、较年初净增4457家，三线及以下城市门店占比65%，约60%的门店位于县城及乡镇，县域覆盖率升至79%，下沉市场仍是扩张主力。公司26H1毛利率11.53%，同比提高2.20pct，主要系采购规模扩大与成本管控提升；销售及营销费用率3.51%，同比下降0.13pct，行政费用率1.26%，同比下降0.19pct；毛利率提升、费用率整体较为稳定，带动归母净利率同比提高1.86pct至4.98%。

投资建议

白酒：行业控量稳价推动批价回升，出清逐渐见底，高端酒批价率先企稳。行业目前处于估值低位，头部酒企带动提高分红比例，股息率具备一定配置吸引力。随着中报陆续披露，报表压力逐步释放，从短期看，下半年行业低基数效应更为显著，更多酒企动销和报表同比有望转正；从长期看，行业调整期首选业绩确定性强的优质头部公司，建议关注批价企稳有望回升、护城河稳固、股东回报提升的贵州茅台。

风险提示

消费复苏不及预期；新品培育不及预期；门店扩张不及预期。