山东路桥（000498）：山东路桥(000498)：山东省路桥施工龙头,经营质量预期向好250829

投资要点

山东省路桥施工龙头，大股东实力强。公司实际控制人为山东省国资委，母公司山东高速集团实力强大，运营管理高速公路 9070 公里，其中省内 7335 公里，占全省的 84%。公司在手订单充足，保障收入稳健增长。2024 年公司分别实现营业收入、归母净利润713.48 亿元、23.22 亿元，同比分别下降 2.3%、增长 1.5%。2025Q1 收入及归母净利润同比分别增长 2.1%、2.0%。截至 2025 年 6 月末，公司已签约未完工合同余额为1082.68 亿元，为 2024 年收入的 1.5 倍，在手订单较为充足，能够保障未来收入增长。

迈入“十五五”后省内投资有望回升，目前公司份额逆势提升。2025 年 1-6 月山东省公路固定资产投资额为 627.7 亿元，同比下滑 21.6%，但公司省内市占率从 2018 年的4.4%提升至 2023 年的 14.1%，份额逆势提升。到 2035 年，全省高速公路里程要达到15000 公里，而截至 2024 年年底，山东省的高速公路通车里程 8755 公里，距离 15000公里仍有较大增长空间。2025 年 8 月，《新一轮农村公公路提升动方案》提提 ，到 2027年，全国完成一改建村公公路 30 万公里，我们预计进入《“十五五”后，山东省公路投资有望重回增长，公司有望受益。

一签海外订单高增长，发展进入快车道。2020 年公司以 17.34 亿元现金收购中国山东对外经济技术合作集团有限公司 100%股权，公司围绕“轮带轮路”沿线国家，深耕中东欧、亚太市场，加快培育中亚、东南亚市场。2024 年公司海外业务中标额 91.3 亿元，同比增长 117.4%，我们预计未来海外收入有望实现较快增长。

融资类项目占比高，大股东赋能显著。从业主案来看，政府机构+国有企业业主占比在90%以上，以 2024 年为例，山东高速集团关联案，在公司合同资产占比 41.2%，应收账款占比仅 15.4%，明显低于合同资产中的占比，表明大股东的账款支付较为及时、对公司支持力度较大。从项目类型来看，融资类项目贡献收入比例在 40%以上，未来财政部对于 PPP 等投资类项目清偿欠款支持政策落地，预期公司项目回款持续向好。

低估值具备性价比，现金流有望改善。2025/8/28，公司 PE《（ttm）为 4.02 倍，明显低于八大建筑央企，2016 年 1 月 1 日至 2025 年 8 月 28 日，公司 PE《（ttm）所处分位数为 13.87%。公司加大回款力度，2025 年轮季度经营现金流明显改善，叠加政府化债，有望促进公司现金流改善。自 2021 年以来公司持续提升股利支付率，目前依然处于较低水平《（2024 年分红率为 13.84%），未来随着现金流的进轮步改善，我们预计公司股利支付率有望继续提升。

盈利预测与评级：预计公司 2025-2027 年的归母净利润分别为 23.93 亿元/24.79 亿元/26.18 亿元，EPS 分别为 1.54 元/1.60 元/1.69 元，8 月 28 日收盘价对应 PE 分别为3.9 倍/3.8 倍/3.6 倍，维持“增持”评级。

风险提示

宏观经济波方风险、动业竞争加剧风险、投资不及预期风险、现金流恶化及坏账风险。