商贸零售行业：11月社零同比增长1.3％，促消费扩内需政策持续发力－11月社零数据点评251217

核心观点12 月 15 日，国家统计局公布 2025 年 11 月份社零数据。11 月我国社零总额为 4.39 万亿元，同比增长 1.3%（增速环比-1.6pct）；其中，除汽车以外的消费品零售额 3.94 万亿元，同比增长 2.5%。2025 年 1-11月份社零增长 4%，除汽车以外的消费品零售额增速为 4.6%。促消费扩内需政策持续发力，看好偏刚需的商超零售以及景气度较高的黄金珠宝赛道。电商渗透率提升至 25.9%，线下便利店超市表现较优。1-11 月份，全国网上零售额 14.46 万亿元（yoy+9.1%），其中实物商品网上零售额11.82 万亿元（yoy+5.7%），占社会消费品零售总额的比重为 25.9%，电商渗透率环比+0.7pct。在实物商品网上零售额中，吃类/用类/穿类商品分别+14.9%/4.4%/3.5%。1-11 月份，限额以上零售业单位中便利店/超 市 / 专业店 / 百货店 / 品牌专卖店 零 售 额 同 比 分 别+6.0%/4.7%/3.4%/0.7%/0.1%。限额以上的商品零售及餐饮收入均有所承压。11 月，商品零售额 37841亿（yoy+1.0%，增速环比-1.8pct），限额以上商品零售额 16430 亿（yoy-2.2%，增速环比-3.6pct）；餐饮收入 6057 亿（yoy+3.2%，增速环比-0.6pct），限额以上餐饮收入 1380 亿（yoy+1.2%，增速环比-2.5pct）。1-11 月份，商品零售 yoy+4.1%，限额以上商品零售 yoy+4.0%；餐饮收入 yoy+3.3%，限额以上餐饮收入 yoy+2.3%。必选消费具有韧性，可选消费表现分化。11 月粮油食品/烟酒/饮料类/日用品零售额分别同比分别+6.1%/-3.4%/+2.9%/-0.8%，增速环比-3.0pct/-7.5pct/-4.2pct/-8.2pct。可选消费表现分化，金银珠宝同比+8.5%，增速环比-29.1pct；化妆品和服装鞋帽同比分别+6.1%/+3.5%，增速环比-3.5pct/-2.8pct。消费品以旧换新政策相关品类进入高基数期，家电同比-19.4%，增速环比-4.8pct；家具同比-3.8%，增速环比-13.4pct。通讯器材表现亮眼，同比+20.6%，增速环比-2.6pct。

投资建议维持商贸零售行业“增持”评级。投资主线一：金价震荡上行有利于终端零售，但金价急涨或可能抑制需求，消费者及加盟商多处于观望情绪；其中结构性差异是，轻克重、附加值高的首饰产品仍保持较强市场吸引力。展望未来，美元信用走弱、全球货币政策宽松化、地缘冲突等背景下，黄金作为避险和保值资产重要性进一步提升，金价仍有望上行，行业景气度犹存。建议关注：老铺黄金、潮宏基、菜百股份、老凤祥、周大生。投资主线二：随着扩内需促消费系列政策逐步见效，线下销售有望稳步恢复。传统商超掀起新一轮改革升级，回归商品和服务，传统商超在变革中摸索，调改初见成效，关注业绩边际改善带来的投资机会。建议关注：高鑫零售、永辉超市、家家悦、红旗连锁、重庆百货、小商品城。投资主线三：当前电商行业竞争格局优化，各大电商平台互联互通加强，主流电商平台不断强化差异化战略定位，开拓错位竞争发展路径，聚焦主业发展。建议关注：阿里巴巴、拼多多、京东集团、美团、唯品会。

风险提示国际贸易摩擦风险；经济复苏不及预期；行业竞争加剧；门店扩张不及预期；新业态转型不及预期