电商行业：线上实物零售增速放缓明显－11月月报251217

行业近况

国家统计局近期公布2025 年11 月线上零售数据。

评论

我们根据统计局公布数据测算：2025 年11 月社会消费品零售总额4.4 万亿元，同比增长1.3%，增速相比2025 年10 月减速。2025 年11 月线上零售总额（包括实物和虚拟物品）1.7 万亿元，同比提升5.4%，增速相比2025 年10 月的增长8.1%减速。2025 年11 月线上虚拟物品销售额同比上升35.5%至2457亿元，增速相比2025 年10 月的增长26.9%加速。实物商品销售额增速放缓明显。2025 年11 月线上实物商品销售额同比提升1.5%至1.4 万亿元，较2025 年10 月的同比提升4.9%减速明显，我们认为一方面电商大盘进一步受到国补退坡叠加高基数的影响，另一方面也受到双11 购物节消费前置、虹吸效应更为明显的影响。我们计算10-11 月加总线上实物销售额增速为3%，与我们此前主要电商平台双11 GMV 同比增速表现不及去年同期的判断一致。11 月线上实物商品销售按品类划分，用类销售表现相对较弱：线上吃类商品销售同比提升12.1%，线上穿类商品销售同比提升2.6%，线上用类商品销售同比下滑1%。线上零售持续获取份额。2025 年11 月线上购物渗透率达32.4%（线上实物销售额占社会零售总额的百分比），较去年同期的32.3%略有提升，2025 年10 月渗透率为26.9%，我们计算10-11月加总线上购物渗透率达29.6%，依然高于去年同期的29.3%。11 月分母扣除餐饮品类后线上渗透率为37.5%，高于去年同期的27.4%；分母扣除餐饮、汽车及石油品类后线上渗透率为44.9%，高于去年同期的44.8%。2025 年11 月线下零售额同比提升1.2%至3 万亿元，较2025 年10 月的同比提升2.2%有所减速。

近期单包裹均价下滑幅度收窄至低个位数。国家邮政局公布11 月快递业务量同比提升5%，环比持续放缓，我们按此测算11 月和10-11 月加总单包裹均价均同比下滑仅3%，或主要与快递费涨价导致的轻小件增速放缓有关。

估值与建议

我们维持覆盖公司的目标价、盈利预测和评级。

风险

行业竞争加剧，宏观经济不确定性。