中国外运(601598)聚焦核心客户和海外；宏观形势尤为重要-瑞银证券-20250328

行业或仍具挑战

中外运2024年收入录得1056亿元、同比增长4%;归母净利39亿元、同比下跌7%(业绩快评)。利润下跌主要由于物流业务承压、及来自中外运敦豪的投资收益下降，同时货代行业竞争加剧也是原因之一。考虑到中美贸易及国内需求复苏等不确定性犹存，我们下调25-27年每股盈利预测18-20%，同时下调目标价14%。我们认为公司有吸引力的股东回报依然会是其股价表现的重要支撑。

2025年有何可期?

在业绩会上，管理层提到今年仍面临挑战，尤其是贸易。中美关税的上调，包括小额豁免政策可能的取消，或令公司的货代和跨境电商物流业务承压。关税政策的不确定性、加之美国通胀依然高企，也令管理层对中外运敦豪的展望偏保守。积极的方面来看，政府年初以来对国内消费的刺激可能帮助缓解公司物流业务的压力。为应对外部环境的不确定性，管理层强调要继续提升公司端到端服务的能力、进一步聚焦核心客户(2024年核心客户收入增长15.3%)。同时，为更好地把握供应链转移所带来的机遇，公司也会进一步聚焦海外发展，例如加强海外投资，包括进行潜在的收并购等。此外，据管理层介绍，公司的REITs发行会争取在年内完成，总发行规模11亿元左右(底层资产账面总值6亿元左右)。油价的下行也应能为公司业绩提供支撑。

下调每股盈利预测

我们将25-27年每股盈利预测下调18-20%，主要反映来自宏观环境的压力。今年来看，我们1)预计货代收入和去年持平(之前预测增长5%)，同时将货代分部利润增速预测下调3个百分点至5%，2)下调物流分部的利润增速预测4个百分点至14%，收入预测保持不变(增长5%)，3)预计联营和合营企业投资收益和去年持平(此前预测增长10%)。我们同时考虑了REITs发行可能带来的收益。整体而言，我们预计公司2025年归母净利增长6%。

估值:下调目标价至6.2元;买入

我们采用PE估值法得出公司H股目标价，并基于55%的A-H溢价(与过去一年平均水平大致相符)得到公司A股目标价。我们认为在行业面临挑战之际，公司的高股息特征会继续受到市场青睐。