电力行业：11月用电量增长6.2％，火电发电量同比下降4.2％

#核心观点： 1、2025年11月全社会用电量同比增长6.2%，主要由第三产业及城乡居民用电量增长带动。 2、2025年11月规上发电量同比增长2.7%，其中火电发电量同比下降4.20%，水电、风电、核电发电量分别同比增长17.10%、22.00%、4.70%。火电发电量下降主要受水电及新能源电量增长影响。 3、动力煤价格维持下行趋势，下游需求相对疲软。 4、2025年11月规上工业原煤产量同比下降0.5%，天然气产量同比增长5.7%。 5、行业评级：维持“强于大市”。 #投资建议： 1、持续看好火电转型新能源运营的标的：甘肃能源、京能电力、上海电力、华电国际、华能国际、大唐发电、皖能电力、华润电力。 2、稳健性标的推荐：中国核电、三峡能源、中闽能源。 3、推荐水电龙头长江电力、受益于省内市场电价持续改善的华能水电。 #风险提示： 1、煤价上涨的风险：由于目前火电长协煤履约率不达100%的政策目标，因此火电燃料成本仍然受到市场煤价波动的影响。如果现阶段煤价大幅上涨，则将造成火电燃料成本提升。 2、区域利用小时数下滑的风险：受经济转型等因素影响，我国用电需求存在一定波动。如果后续我国用电需求转弱，那么火电存在利用小时数下滑的风险。此外风电、光伏受每年来风、来光条件波动的影响，出力情况随之波动。如果当年来风、来光较差，或者受电网消纳能力的限制，则风电、光伏存在利用小时数下滑的风险。 3、电价下降的风险：在发改委全面推进火电进入市场化交易并放宽电价浮动范围后，受市场供需关系和高煤价影响市场电价长期维持较高水平。如果后续电力供给过剩或煤炭价格回落、火电长协煤机制实质性落地，引导火电企业燃料成本降低，则火电的市场电价有下降的风险。 4、新能源装机进展不及预期的风险：新能源发电装机受到政策指引、下游需求、上游材料价格等多因素影响，装机增速具备不确定性，存在装机增速不及预期的风险。 5、新能源电源出力波动的风险：新能源的分散性、不稳定性和利用的高成本性制约着新能源发电项目的发展