华钰矿业(601020):金锑景气预期持续,增量矿山逐步兑现

#核心观点

1. 公司是金锑高弹性标的，随着多个增量矿山项目产量逐步释放，业绩有望进入高速成长期。公司聚焦矿产资源开发，国内拥有扎西康、拉屋和泥堡3座生产型矿山，国外拥有塔金1个生产型矿山项目，并拥有1个海外采矿权项目（埃塞俄比亚项目）。
2. 全球锑供需持续趋紧，锑价维持强势，公司锑业务弹性较大。供给端，国内锑矿产量受环保督察影响下降，2025年1-11月中国锑锭产量约6万吨，同比-15.5%；俄罗斯极地黄金公司短期供给也受影响。2025年初至今国内锑均价约18.47万元/吨，较2024年均价上涨41.29%，且海外锑价高于国内。公司正加快海外锑冶炼厂项目建设。
3. 黄金价格持续上行，塔金项目、泥堡金矿等项目增长空间可期。受美联储降息、央行购金等因素影响，金价上行。泥堡金矿项目有黄金储量46.7金属吨，品位4.15克/吨，露天采矿工程已正常生产，地下采选部分有序推进，预计2027-2028年开始贡献增量。

#盈利预测与评级

考虑到金价和锑价上涨影响，以及后续公司海外锑冶炼厂项目、塔金项目产能释放和泥堡金矿项目贡献的增量，上调公司2025年归母净利润预测至9.88亿元（原预测为5.64亿元），并新增2026-2027年归母净利润预测分别为12.14、16.83亿元，对应2025-2027年PE分别为22倍、18倍、13倍，维持“买入”评级。

#风险提示

金锑等金属价格下跌；增量矿山建设进度或产量释放进度不及预期。

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