天顺风能(002531)：Q3经营短暂承压，海风产能建设加速有望释放业绩成长弹性251125

事件描述

公司发布 2025 年三季报，前三季度实现营业收入 37.2 亿元，同比增长 4.6%，归母净利润 0.7亿元，同比下降 76.1%，扣非净利润 0.6 亿元，同比下降 80.4%。单季度看，公司 2025Q3 营业收入 15.3 亿元，同比增长 17.8%，环比增长 21.4%，归母净利润 0.2 亿元，同比下降 79.0%，环比下降 12.6%，扣非净利润 0.1 亿元，同比下降 90.0%，环比下降 71.1%。

事件评论

收入端，公司前三季度收入同比个位数增长。单季度看，公司 Q3 收入同比增长，预计主要因风电行业下游需求景气度提升，公司出货量有所增加。

盈利端，公司 2025 前三季度毛利率达 19.07%，同比下降 6.22pct，费用方面，2025 前三季度期间费用率达 14.38%，同比下降 1.20pct，其中：销售费率达 0.32%，同比下降0.11pct；管理费率达 6.47%，同比增加 0.12pct；研发费率达 0.75%，同比下降 0.21pct；财务费率达 6.84%，同比下降 1.00pct。同时，公司因政府补助增加，获得其他收益约 0.56亿元。最终，公司前三季度净利率约 3.86%，同比有所下降。单季度看，公司 Q3 毛利率约 16.5%，同比下降 6.3pct，预计主要因公司主动收缩陆风业务，叠加 Q3 发电毛利率下降。费用方面，公司期间费用率达 11.68%，同比下降 3.26pct，其中：销售费率达 0.33%，同比下降 0.04pct；管理费率达 5.30%，同比下降 1.18pct；研发费率达 0.78%，同比下降 0.02pct；财务费率达 5.27%，同比下降 2.03pct。同时，公司获得其他收益约 0.2 亿元，计提信用减值损失约 0.8 亿元。最终，公司 Q3 净利率约1.9%，同比有所下降。

其他方面，公司 2025Q3 末存货、合同负债分别达 25.39 亿元、6.11 亿元，有望奠定后续交付景气基础。公司 2025Q3 末在建工程约 23 亿元，较年初增幅显著，预计主要因公司积极推进风电场、阳江基地、德国基地建设。

展望后续，我们认为公司主动收缩陆上风电业务，经营短期承压。随着国内外海风建设逐步起量，公司积极开拓国内外海风基础产品市场，有望释放业绩成长弹性。预计公司 2025年、2026 年归母净利润分别约 1.8 亿元、7.6 亿元，对应 PE 分别约 69 倍、16 倍。维持“买入”评级。

风险提示1、风电装机不及预期；2、竞争加剧导致盈利能力不及预期。