渝农商行(601077)：量价质改善共驱业绩增长251028

10 月 28 日，渝农商行公布三季度业绩，公司 9M25 归母净利润、营收、PPOP同比+3.7%、+0.7%、+0.6%，增速分别环比 25H1-0.9pct、+0.2pct、+1.4pct。9M25 年化 ROA、ROE 分别同比-0.03pct、-0.30pct 至 0.92%、10.86%。公司信贷延续有力投放，息差降幅收窄，驱动利息净收入增长提速；债市扰动下非息收入略有波动。公司经营稳健，资产质量指标持续改善，不良率环比下行。维持 A/H 增持/买入评级。信贷有力投放，息差降幅收窄渝农商行 25Q3 末总资产、贷款、存款同比+9.1%、+8.8%、+9.3%，增速分别较 25H1+1.2pct、+0.5pct、+0.4pct。信贷投放提速，Q3 单季新增贷款127 亿元（去年同期 85 亿元），其中对公、零售、票据占比 19%、26%、56%，零售投放有所回暖。前三季度新增贷款 637 亿元（高于去年全年的376 亿元），其中剔除票据后新增一般性贷款 718 亿元，扩表动能强劲。展望后续，在成渝双城经济圈等重大战略加持下，重庆区域经济活力有望持续释放，助力公司持续扩表。重庆银行 9M25 年化净息差 1.59%，较 25H1-1bp，较 24 年全年-2bp，息差降幅持续收窄。利息收入回暖，非息有所波动渝农商行 9M25 利息净收入同比+6.9%（25H1 同比+6.0%），核心盈利持续改善，支撑营收增长。非息方面，9M25 手续费及佣金净收入同比-16.7%（25H1 同比-13.2%），中收整体仍有承压，随资本市场回暖，后续理财代理类业务增长有望逐步修复。9M25 其他非息收入同比-22.4%（25H1 同比-17.7%），债市震荡下投资类业务有所承压。Q3 单季公允价值变动损益-5亿元（去年同期-2 亿元）；单季投资收益 10 亿元，较去年同期-2.2%。9M25渝农商行成本收入比 27.2%，同比+0.3pct。不良持续改善，资本有所下行渝农商行 25Q3 末不良率、拨备覆盖率为 1.12%、365%，分别较 25H1 末-5bp、+9pct，不良率持续改善，拨备覆盖率提升，资产质量稳中向好。测算公司 Q3 年化不良生成率 0.67%，环比提升 0.20pct，但仍处于较低区间；测算 Q3 年化信贷成本 0.77%，同比+0.03pct。公司存量大额风险出清，目前处于清收处置过程中，减值计提有望持续改善。25Q3 末核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别环比-0.34pct、-0.34pct、-0.32pct至 14.77%、13.59%、12.98%，资本略有下行但仍保持充裕水平。给予 A/H25 年 PB0.70/0.65 倍鉴于利息净收入持续改善，我们预测 25-27 年归母净利润为 122/134/148亿元（较 25-27 年前值基本持平、+3%、+6%），同比增速 5.6%/10.1%/10.5%，25 年 BVPS 预测值 11.84 元（前值 11.84 元），A/H 对应 PB0.59/0.45 倍。可比同业 25 年 A/H 预期 PB 0.60/0.55 倍（前值 0.62/0.42 倍）。公司县域布局优势稳固，负债端成本优势显著，重庆区域经济回暖，驱动信贷有力投放，应享有一定估值溢价，我们给予 A/H 25 年目标 PB0.70/0.65 倍（前值0.63/0.56 倍），目标价 8.29 元/8.34 港币（前值 7.46 元/7.19 港币），增持/买入评级。风险提示：资产质量修复不及预期；业绩改善趋势不及预期。