恩华药业(002262)：1H25收入利润稳健增长﹣中报点评250729

公司发布 2025 年中报，1H25 实现营收 30.10 亿元（yoy+8.93%），归母净利 7.00 亿元（yoy+11.38%），扣非净利 6.99 亿元（yoy+10.33%），收入利润持续稳健增长，其中 2Q25 营收 14.99 亿元（yoy+6.64%），归母净利 4.00 亿元（yoy+9.94%），扣非净利 4.00 亿元（yoy+8.99%）。我们看好公司管制麻醉产品快速放量及创新药研发持续兑现，同时考虑到依托咪酯纳入川渝 6 省、广东 22 省联盟区域集采文件正式公布，我们认为集采降价压力充分释放（川渝联盟仅纳入依托咪酯中长链，公司长链剂型不集采；广东联盟仅要求报价不高于上次集采中标价即可中标），维持“买入”评级。麻醉线：管制麻醉快速增长，带动麻醉板块平稳增长 1H25 公司工业板块营收 25.83 亿元（yoy+9.52%），其中麻醉线收入 16.34亿元（yoy+7.32%），主因管制麻醉快速放量（我们估算 1H25 羟瑞舒阿合计增速超 30%，25 年预期收入增速约 35%；1H25 新药富马酸奥赛利定翻倍增长，25 年全年预期翻倍增长）。考虑到 25 年管制麻醉快速放量，但咪达唑仑 7M24 升为 1 类精神后开药受限，依托咪酯已纳入广东、川渝、广东等区域集采，销量可能略有影响，我们预计 25 年麻醉线收入增速约 10%。精神板块稳定增长，神经板块强势增长 1）精神线：1H25 实现营收 6.2 亿元（yoy+4.29%），考虑到精神板块短期无新品上市，25 年全年预期个位数增长；2）神经线：1H25 实现营收 1.66亿元（yoy+107.33%），主因 1 类新药氘丁苯那嗪片快速放量，我们预计 25年氘丁苯那嗪片翻倍增长，神经线收入近 50%增长。展望 25 年，我们认为工业板块有望受益于高壁垒管制精麻&1 类新药放量，收入增长 15%左右。研发加速推进，富马酸奥赛利定和氘丁苯那嗪片有望开启新品收获期 1）富马酸奥赛利定（TRV130）：μ阿片激动剂，已于 5M23 获批上市并于 23 年底纳入国家医保，有望与芬太尼系列协同共振，我们预期收入峰值20+亿元；2）安泰坦（氘丁苯那嗪片）：2M24 自 Teva 引进，20 年底纳入国家医保，我们预期收入峰值 10+亿元；3）早期管线：NH600001 乳状注射剂（麻醉镇静，依托咪酯改构，中国 3 期临床结束，我们预期 26 年获批上市）、 NHL35700（抗精分，中国 2 期临床结束，公司预期 25 年 3 期临床）、NH102（抑郁症，中国 2 期临床）等。盈利预测与估值考虑到公司经营稳健，各项业务平稳增长，我们维持 25-27 年归母净利13.19/15.24/17.66 亿元（+15.33/15.58/ 15.82%yoy）。我们维持 SOTP 估值 304.54亿元（仿制药 PE估值 211.01亿元+创新药 DCF估值 93.52亿元），维持目标价 29.97 元。风险提示：带量采购核心产品销售下滑的风险，产品研发进度不达预期。