美妆-波动中前行，综合能力致胜：海外美妆龙头2025Q2业绩复盘251021

从我们选取的国际美护上市公司样本来看，美妆个护行业在全球维度经营波动，国际品牌之前表现分化。聚焦中国区，几乎仅欧莱雅在中国区取得持续销售增长，部分公司经过战略重组后先迎来经营模型的优化、但销售势能暂未恢复，部分国际公司经营持续承压。在短期视角下，国际品牌中国区的经营波动给国货提供了更好的成长空间，尤其在国货布局更少的高端美护赛道；在中期维度中，国际美护公司经营的波动和分化进一步说明了美护行业需要组织、产品、渠道、营销等多维综合能力支撑增长。在此背景下，我们继续看好国货化妆品基于组织进化、产品提升和营销运营优势提升市占率。维持美妆行业“强于大市”评级。全球美护龙头总体经营波动、表现分化。总览主要国际美护龙头 25Q2 经营情况，行业经营情况总体波动。其中仅欧莱雅等少数公司取得持续销售增长，且增速也仅在低个位数；部分公司正处经营转型调整周期，资生堂、爱茉莉太平洋在此前的战略调整中初步取得利润优化、但销售仍然承压，雅诗兰黛、拜尔斯道夫仍在调整进程中；科蒂、科赴在经营压力下考虑出售、分拆等多种方式优化品牌组合。国际新兴市场仍具成长性，欧美市场表现分化，亚太普遍经营承压。分地区看，25Q2 欧莱雅、爱茉莉太平洋等企业在欧美市场和以中东为代表的新兴市场取得销售增长；其中美洲市场各集团表现同样分化，雅诗兰黛、拜尔斯道夫、科蒂在美洲市场仍面临经营压力；各国际化妆品集团在亚太区经营普遍承压，且普遍反馈旅游零售渠道仍持续面临消费低迷的经营压力。各集团中国区经营分化，但对中国市场的经营预期趋于乐观。在我们重点跟踪的国际龙头中，仅欧莱雅集团中国区 25Q2 在相对稳定增长的基数上持续实现+3%销售增长，资生堂、爱茉莉太平洋、宝洁在中国区销售则是在低基数上的恢复性增长；雅诗兰黛、拜尔斯道夫、科蒂在中国区经营仍面临压力。在此背景下，国际美护龙头对中国区的经营预期却趋于乐观，其中雅诗兰黛、拜尔斯道夫、宝洁均在销售压力下表示中国区经营有望迎来改善并在中长期维度更加乐观。风险因素：可选消费受居民消费力影响较大；本土品牌产品力、品牌力提升不及预期；电商平台销售集中的风险；营销渠道发生重大变革；线上销售费用率持续提升的风险；行业竞争加剧风险。投资策略：从我们选取的国际美护上市公司样本来看，美妆个护行业在全球维度经营波动，国际品牌之前表现分化。聚焦中国区，几乎仅欧莱雅在中国区取得持续销售增长，部分公司经过战略重组后先迎来经营模型的优化、但销售势能暂未恢复，部分国际公司经营持续承压。在短期视角下，国际品牌中国区的经营波动给国货提供了更好的成长空间，尤其在国货布局更少的高端美护赛道；在中期维度中，国际美护公司的经营波动和分化进一步说明了美护行业需要组织、产品、渠道、营销等多维综合能力支撑增长。在此背景下，我们继续看好国货化妆品基于组织进化、产品提升、营销运营优势持续提升市占率。