天山铝业(002532):全产业链布局铝企,下游+海外布局打开成长新空间-首次覆盖

#核心观点：1、公司进行全产业链布局，拥有铝土矿资源约3800万吨，在印尼取得三个铝土矿开采权，在几内亚获得600万吨/年铝土矿独家购买权；建成250万吨氧化铝生产线，在印尼建设200万吨氧化铝生产线；建成120万吨电解铝产能，预计未来将达到140万吨；自备电厂满足80%-90%电力需求；预焙阳极年产能60万吨；建成6万吨高纯铝产能，其中4.5万吨可产4N6以上产品；拥有铝箔坯料产能30万吨，铝箔产能22万吨。2、公司具有成本优势，新疆动力煤价格便宜约300元/吨，外购电价格有较大优势；氧化铝产能可完全自给电解铝原料，通过销售广西氧化铝并在河南、山西购买降低运费；预焙阳极完全自给并可外销。3、公司下游布局高纯铝和电池铝箔，高纯铝电力消耗由16000度降至600度，成本下降约4000-5000元，单吨毛利领先；铝箔坯料产线利用自产电解铝和新疆低廉能源降低成本，铝箔深加工产能靠近新能源产业核心区，已与多家客户签署合作协议。

#盈利预测与评级：预测公司2025-2027年营业收入为308亿元、338亿元、375亿元，同比分别增长9.5%、10.0%、10.7%；归母净利润分别为50.3亿元、61.6亿元、71.6亿元，同比分别增长12.9%、22.4%、16.3%；对应EPS分别为1.08元、1.32元、1.54元；首次覆盖，给予“买入”评级。

#风险提示：1）高纯铝、铝箔供给超过预期：目前国内多家公司在进行相关产能建设，如果供给超过预期，也会导致公司产品价格下跌，影响公司业绩；2）项目进度不及预期：未来公司仍有铝箔项目与氧化铝项目仍未建设完毕，若项目进度不及预期或导致业绩不及预期；3）下游需求不及预期风险：电解铝下游需求中地产与交运占比较大，如果相关领域需求不及预期，会导致公司业绩不及预期。

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