安宁股份(002978)：钛矿景气有所下行,并购钛矿巩固优势-中报点评250829

安宁股份于 8 月 28 日发布 25H1 半年度报告：上半年实现营收 11 亿元，同比+31%，归母净利润 4.4 亿元，同比+0.6%，扣非净利润 4.4 亿元，同比+0.9%；其中 Q2 实现归母净利润 2.1 亿元，同比+1.2%/环比-8.5%，扣非净利润 2.1 亿元，同比+1.1%/环比-8.7%。公司 Q2 归母净利润符合我们的预期（2.1 亿元）。考虑公司掌握钛矿稀缺资源禀赋，有望持续支撑盈利中枢，我们维持“增持”评级。

25H1 钛矿均价同比下跌，公司铁精矿业务盈利改善

钛精矿方面，据百川盈孚，25H1 国内钛精矿均价同比-6.8%至 1944 元/吨，公司上半年钛精矿业务营收同比+1.1%至 5.3 亿元，而受钛矿价格下降影响，毛利率同比-3.9pct 至 71%。钒钛铁精矿方面，因攀枝花地区周边下游钢厂产量增长，带动公司钒钛铁精矿业务营收同比+59%至 5.0 亿元，而铁矿价格较去年同期下行，毛利率同比-5.4pct 至 51%。24 年 9 月公司超细粒级选钛回收技改顺利投产，提高钛尾矿利用率，25H1 实现综合利用产品业务营收 0.72 亿元，毛利率达 44%。25H1 公司综合毛利率同比-7.8pct 至 60.1%，期间费用率同比-0.2pct 至 7.4%，其中 Q2 综合毛利率同比-10.8/环比-3.2pct至 58.5%，期间费用率同比-0.7/环比+1.7pct 至 8.2%。短期钛矿需求有所承压，公司并购经质矿产增强规模优势据百川盈孚，8 月 28 日钛精矿市场均价为 1700 元/吨，较 Q2 末-0.9%，下游钛白粉需求承压，叠加进口钛矿价格亦有跌幅，国内钛精矿价格延续下行。长期而言，受全球勘探资本开支下降、高品位矿减少等因素影响，且钛矿供给格局维持较好，全球优质钛矿资源仍较为稀缺，我们看好中长期钛矿景气或迎改善。据半年报，公司已完成攀枝花经质矿产 100%股权的收购，进一步增强公司在钛矿领域的规模优势地位。

盈利预测与估值

由于钛矿短期景气度有所下行，我们下调盈利预测，预计公司 25-27 年归母净利润为 9.1/10.6/11.4 亿元（前值为 10.3/12.0/12.9 亿元，下调幅度11%/11%/12%），对应 EPS 为 1.93/2.26/2.41 元。结合可比公司 25 年Wind 一致预期平均 14xPE，考虑公司作为钛矿领域头部企业，掌握稀缺资源禀赋，给予公司 26 年 20xPE，目标价 38.60 元（前值为 36.89 元，对应25 年 17xPE vs 可比公司 12xPE），维持“增持”评级。

风险提示

下游需求持续低迷；新项目投产进度不达预期。