涪陵榨菜(002507)：Q2收入端表现亮眼,费投加大拖累利润-2025年中报点评250828

事件：公司发布 2025年中报，25H1实现营业收入 13.1亿元，同比+0.5%，实现归母净利润 4.4亿元，同比-1.7%；其中 25Q2实现收入 6亿元，同比+7.6%，实现归母净利润 1.7 亿元，同比-4.6%。

榨菜主业维持平稳态势，萝卜新品收入表现亮眼。1）分品类看，25H1 榨菜、泡菜、萝卜、其他产品分别实现收入 11.2/1.2/0.33/0.37亿元，对应收入增速分别为+0.4%/-8.4%/+38.3%/+9.3%；其中榨菜业务拆分量价来看，上半年榨菜销量同比-1.2%/吨价同比+1.6%。在整体消费需求疲软大环境下，公司通过加大60g 产品铺市力度，帮助榨菜主业实现稳定增长；萝卜收入明显改善，主要系公司改进工艺后的风干萝卜产品市场反应良好。2）分区域看，25H1 华南/华东/华 中 / 华 北 / 中 原 / 西 北 / 西 南 / 东 北 大 区 收 入 增 速 分 别 为-0.2%/+5.6%/+7.8%/-8.4%/-4.8%/-0.5%/-0.9%/+1%，受益于“定向爆破”重点市场打造活动的持续开展，华东及华中区域实现较快增长；此外主销区西南亦维持相对稳健态势。

成本红利助力毛利率提升，市场费投增加拖累盈利。25H1公司毛利率为 54.2%，同比+3.3pp；其中 25Q2 毛利率为 52%，同比+2.8pp。单二季度毛利率提升，主要系青菜头原料成本下降所致。费用率方面，25Q2公司销售费用率为 17.2%，同比+5.1pp；主要系公司为强化存量市场竞争优势加大市场推广费用投放。管理费用率保持稳定，同比-0.03pp 至 3.9%。综合来看，受市场费用增加影响，公司 25Q2 净利率同比-3.6pp 至 28.1%。

内部改革稳步推进，后续业绩持续增长可期。1）品类规划方面，公司围绕“稳住榨菜，夯基拓新，寻求增长”的业务战略规划思路，家庭端紧抓榨菜、下饭菜及榨菜酱三大品类；餐饮端以“榨菜+”拓展亲缘品类，借“豆瓣酱+”进军川菜烹饪酱、川渝味复调领域，持续拓展非榨菜产品线。2）品牌传播方面，公司将“轻盐/健康”与“大乌江”品牌传播相结合，同步推进地面推广及空中传播，深化乌江作为佐餐开胃菜的平台型品牌印象，为市场开拓及品类扩张实现品牌赋能。3）渠道方面，公司借助大包装性价比产品，通过持续定向爆破等市场推广活动，逐步收复传统 KA 渠道市场份额；此外柔性产线投入使用亦帮助公司做好线上线下产品区隔，保证整体价盘稳定。随着公司持续深化内部销售改革，逐步理顺新品开发思路，渠道资源倾斜有的放矢，后续公司业绩持续增长值得期待。

盈利预测与投资建议。预计公司 2025-2027 年 EPS 分别为 0.71元、0.75元、0.79 元，对应动态 PE 分别为 19 倍、18 倍、17倍，维持“买入”评级。

风险提示。新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险。