香飘飘(603711)：即饮稳健增长,盈利短期承压250827

投资要点

公司发布 2025 年中报：25H1 营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 10.35/ -0.97/-1.11 亿元，同比-12.21%/-230.13%/-157.78%。Q2 营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 4.55/-0.79/-0.86 亿元，同比+0.18%/-43.69%/-36.56%。

25H1 冲泡收入承压，即饮稳健增长，零食渠道增速亮眼。分产品：1）冲泡业务：25H1营收 4.23 亿元，同比-31.04%，其中 Q1 营收同比-37%，主要系旺季动销表现偏弱，礼品市场销售有压力，Q2 营收同比-8%、降幅环比收窄，渠道库存持续消化；2）即饮业务：25H1 营收 5.91 亿元，同比+8.03%，公司积极推进终端冰冻化陈列工作，同时推出多款创新口味满足多元需求。分渠道：25H1 经销/电商/出口/直营分别实现营收8.44/1.06/0.16/0.49 亿元，同比-17.01%/+12.39%/+58.01%/+22.39%，25Q2 经销/电商/出口/直营分别同比-10.23%/+71.01%/+99.89%/+188.73%，直营渠道增速亮眼，截至 25H1 末，公司深度合作的零食量贩渠道终端数量已经超过 3 万家，上半年零食渠道收入同比大幅增长，同时在餐饮渠道公司开展 Meco 果茶餐饮定制款产品的试点探测工作，积极拥抱新兴渠道。公司经销商体系不断优化，25H1 末经销商数量 1735 家，较24 年年末减少 92 家。

25H1 毛利率下滑，费用投放增加致盈利承压。25H1 毛利率为 29.36%，同比-1.22pct，主要系产品结构变化，其中 Q2 毛利率为 27.02%，同比+1.31pct。25H1 销售/管理/研发/财务费用率为 31.97%/9.69%/2.69%/-0.67%，同比+3.50/+0.41/+1.11/+2.99pct，其中 Q2 销售/管理/研发/财务费用率为 38.51%/10.03%/3.95%/-0.39%，同比+2.93/ -1.87/+1.48/+4.86pct，销售费用率提升主要系市场推广费增多，管理费用率下滑系股权激励费用下降。综合以上因素，25H1 归母净利率为-9.41%，同比-6.91pct，其中 Q2 归母净利率为-17.27%，同比-5.23pct，盈利短期承压。

盈利预测与投资建议：根据最新公告调整盈利预测，预计 2025-2027 年营收分别为30.82/32.89/34.68 亿元，同比-6.3%/+6.7%/+5.4%，归母净利润分别为 2.21/2.53/2.82亿元，同比-12.6%/+14.4%/+11.5%，EPS 为 0.54/0.61/0.68 元；对应 2025 年 8 月 27日收盘价，PE 为 25.7/22.5/20.1X，维持“增持”评级。

风险提示

产品质量管理风险、原料价格上升风险、行业竞争加剧风险、政策风险、消费者需求变化风险。