永辉超市(601933)：2025年中报点评：深化供应链改革，零售主业毛利率提升250911

事件描述

2025 上半年公司实现收入 299.5 亿元，同比下滑 21%，扣非归母净亏损 8.0 亿元。单二季度实现收入 124.7 亿元，同比下滑 23%，扣非归母净亏损 9.4 亿元，若考虑闭店的资产处置收益后，单二季度归母净亏损 3.9 亿元，同比减亏 0.7 亿元。

事件评论

2025 上半年零售主业毛利率已显现提升，毛利结构得到优化。2025 上半年公司净关店223 家，总店数为 552 家，关闭长期经营亏损门店、以及门店调改期歇业等因素导致上半年收入下滑，但公司调改工作已迈入规模化、系统化阶段，截至 2025 年 6 月 30 日开业调改店 124 家。单二季度毛利率为 19.8%，同比基本持平，其中熟食加工去联营化，2025 上半年烘焙自营销售额占比从 40%提升至 78%，使得生鲜及加工毛利率同比提升2.1pct，带动零售主业毛利率同比提升 0.6pct；而加速推进裸采、完成 2860 家标品供应商的裸采合同签订、精简供应商数量约 50%、生鲜业务加大源头采购比例提升至 60%以上，使得高毛利的服务业务收入同比下滑 40%，阶段性拖累毛利率，但反映出公司坚决践行品质零售和供应链改革，优质商品的毛利占比提升，毛利结构得到优化。

开启大牌定制，自有品牌同步发力。2025 上半年永辉伊利高品质鲜牛奶以 7.9 元亲民价上市，严于欧盟的品控标准，首发 4 天销售额突破 100 万元；同时自有品牌中新增“YONGHUI 橙汁”和“微胶囊香氛酵素洗衣液”，后续优质优价产品陆续推出，有望增强产品差异化竞争力。与此同时，公司重构了品牌营销体系，在媒体传播、舆情管理、内容营销、整合营销等核心模块推进一系列落地工作，报告期内完成 102 家调改店的媒体传播工作，全渠道曝光量突破 16 亿次，或能加快优质商品的消费者触达，形成勤推新&快周转的正向循环。

费用率短期被动提升，后续降费仍有空间。单二季度公司销售、管理费用率分别同比变动+3.4pct、+0.8pct，主因收入下滑导致费用率被动提升，但其中的折摊费用、水电费用等已大幅减少；同时财务费用率因门店减少后租赁负债产生的利息支出减少而下降 0.9pct，预计后续期间费用率仍有进一步收窄空间。

总体来看，公司门店调改有序推进，2025 年 7 月 30 日公告拟定增募资不超过 40 亿元，用于门店调改、物流仓储升级改造、补充流动资金等，助推品质零售战略的落地。公司进一步深化供应链改革，通过线上渠道扩大调改店的综合服务范围，竞争力得到整体强化，后续重点关注调改店销售增长和费用收窄带来的业绩拐点。预计 2025-2027 年 EPS 有望实现-0.08、0.05、0.12 元，维持“买入”评级。

风险提示1、门店调改进展或成效不及预期；2、居民收入预期偏弱，需求恢复偏慢。