云路股份(688190)：产能释放促收入增速提升，新应用持续推进250908

事件描述

公司发布 2025 年中报。公司 2025 上半年营业收入 9.9 亿元，同比+8.3%；归母净利润 1.7 亿元，同比+1.5%；扣非净利润 1.7 亿元，同比+5.3%。单季度看，公司 2025Q2 营业收入 5.6 亿元，同比+20.7%；归母净利润 0.9 亿元，同比-0.8%；扣非净利润 0.9 亿元，同比-0.7%。

事件评论

收入端，公司 25H1、25Q2 收入分别同比增长 8.3%、20.7%，我们预计公司 25Q2 收入增长较快主要受益于下游需求景气以及产能持续释放，其中公司 2025Q2 末公司固定资产达 5.4 亿元，环比 25Q1 末增加 0.5 亿元，同比 24Q2 末增加 1.7 亿元。

毛利端，公司 2025 上半年毛利率达 29.33%，同比-0.92pct；2025Q2 单季度毛利率达28.85%，同比-1.40pct，环比-1.12pct。虽有所波动，但基本保持正常水平。

费用端，公司 2025 上半年四项费用率达 9.54%，同比-1.22pct，其中销售费率达 1.83%，同比-0.66pct；管理费率达 2.10%，同比-0.02pct；研发费率达 5.77%，同比-0.74pct；财务费率达-0.15%，同比+0.21pct。2025Q2 单季度四项费用率达 9.37%，同比-1.50pct，环比-0.40pct，其中销售费率达 1.72%，同比-0.99pct，环比-0.26pct；管理费率达 1.97%，同比+0.18pct，环比-0.29pct；研发费率达 5.58%，同比-1.33pct，环比-0.45pct；财务费率达 0.10%，同比+0.63pct，环比+0.59pct。公司期间费用率有所降低，预计主要受益于公司费用管控和收入规模扩大的摊薄效应。

其他方面，公司 2025Q2 末存货达 1.77 亿元，同比+24.7%，环比上季度末-4.3%；应收达 8.85 亿元，同比+46.5%，环比上季度末+18.6%；资产负债率达 21.51%，同比+2.12pct，环比上季度末+1.12pct。公司 2025 上半年经营净现金流达-0.35 亿元，同比转负，其中2025Q2 经营净现金流达 0.82 亿元，同比-45.2%，环比转正。另外，公司 2025Q2 信用减值同比有所增加，营业外收入同比有所减少，对公司 Q2 利润率形成一定影响。

公司产能持续扩张，配电变压器非晶渗透率持续提升，另外，公司首次实现宽度 300mm的非晶带材可批量化生产，为大功率配电变压器及新能源汽车驱动电机等应用场景提供了基础材料保障。我们预计公司 2025 年归母净利润可达 4.2 亿元，对应 PE 约 31 倍。维持“买入”评级。

风险提示1、电网非晶变压器招标量不及预期；2、公司纳米晶产品、磁材粉末产品市场开拓不及预期。